تاثیر استراتژی کسب و کار بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

نویسندگان

دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه پیام نور استان فارس، مرکز اوز

چکیده

این پژوهش به بررسی تاثیر استراتژی کسب و کار بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت می‌پردازد. پژوهش حاضر از لحاظ هدف، کاربردی بوده و از بعد روش‌شناسی از نوع تحقیقات علّی (پس رویدادی) می‌باشد. جامعه آماری پژوهش، کلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می‌باشد و با استفاده از روش نمونه‌گیری حذف سیستماتیک، 125 شرکت به عنوان نمونه پژوهش انتخاب و در دوره‌ی زمانی 7 ساله بین سال‌های 1390 تا 1396 مورد تحقیق و بررسی قرار گرفتند. روش مورد استفاده جهت جمع‌آوری اطلاعات، کتابخانه‌ای بوده و برای آزمون فرضیه‌ها از رگرسیون چندگانه با الگوی داده‌های تابلویی استفاده شده است. نتایج پژوهش نشان می‌دهد که بین بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه مثبت و معناداری وجود دارد و نیز استراتژی کسب و کار (تدافعی) بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تأثیر مستقیم و معنادار دارد. ولی تاثیر استراتژی کسب و کار (تهاجمی) بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت معکوس و معنادار است.

کلیدواژه‌ها


مقدمه

ارزشگذاری شرکت‌ها از ضروریات برنامه‌ریزی برای مدیران و سرمایه‌گذاران است. ارزشگذاری نمایشگر چگونگی تاثیر استراتژی و ساختار مالی بر ارزش بازار سهام شرکت‌ها است. ارزش شرکت برای سهامداران، سرمایه‌گذاران، مدیران، اعتبار‌دهندگان و سایر ذینفعان شرکت در ارزیابی آن‌ها از آینده شرکت و تاثیر آن در برآورد ریسک و بازدهی سرمایه‌گذاری و قیمت سهام اهمیت به سزایی دارد. (پورزمانی و خریدار، 1392). ارزش‌گذاری شرکت ها از ضروریات برنامه ریزی برای مدیران و سرمایه گذاران است. ارزش‌گذاری نمایشگر چگونگی تاثیر استراتژی و ساختار مالی بر ارزش بازار سهام شرکت ها است. ارزش شرکت برای سهامداران، سرمایه گذاران، مدیران، اعتبار دهندگان و سایر ذینفعان شرکت در ارزیابی آن ها از آینده شرکت و تاثیر آن در برآورد ریسک و بازدهی سرمایه گذاری و قیمت سهام اهمیت به‌سزایی دارد (حساس یگانه و همکاران، 1387). از طرفی تصمیم‌های مالی باید براساس ریسک و بازده انجام شود. یعنی در یک سطح مشخص بازده، کمترین ریسک و در یک سطح مشخص ریسک، بیشترین بازده را نصیب سرمایه‌گذار کنند (مارکویتز[1]، 1959). امروزه دغدغه بسیاری از مدیران سرمایه گذاری، دقت در برآورد ریسک و در پی آن، مدیریت ریسک جهت کاهش آن به حداقل ممکن است. دقت در برآورد ریسک به اندازه ای با اهمیت است که اشتباه در برآورد آن موجب زیان های فاجعه آمیزی می شود. اما با توجه به مشکلات غیر قابل اغماضی که مقیاس های سنتی ریسک شامل معیارهای حساسیت و نوسان همچون دیرش، ضریب بتا، واریانس و انحراف معیار دارند، نمی توان در همه شرایط بخصوص در بازار امروزه به دلیل پیچیدگی بر آنها تکیه کرد. در نتیجه استفاده از این معیارها، انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری را موجب می شود. در این میان مفهوم ارزش در معرض ریسک که بدترین زیان مورد انتظار را محاسبه می کند، می تواند معیار مناسبی برای برآورد ریسک مدنظر مدیران سرمایه گذار باشد. به جرأت می توان گفت که ارزش در معرض ریسک یکی از پرکاربردترین معیارها در سال های اخیر به جهت مفهوم گسترده آن در جهت پاسخگویی به نیازهای متنوع مدیران بوده است (رستمی و نیک نیا،1391). از سوی دیگر با وجود فعالیت‌های همزمان بخش‌های مختلف سازمان، هنوز دو فعالیت مهم و اساسی مالی و استراتژی در بیشتر بخش‌های سازمان، به صورت منفرد و جدای از هم شکل می‌گیرد. تصمیمات و فعالیت‌های مربوط به این دو حوزه توسط کارشناسان متفاوت از هم در گروه های کاری متفاوت ایجاد می شود که نتیجة آن معمولاً پیگیری اهداف و استانداردهای متفاوت و حتی متضاد بوده است. (بقایی و همکاران، 1388). در بحثهای جدید استراتژی و مالیة شرکت‌ها، مدیران و استراتژیست‌ها به دنبال تلفیق این دو حوزه‌اند تا با ایجاد استراتژی مالی و از طریق ایجاد ارتباط بین استراتژی‌های مهم سازمان و فعالیت‌های مالی در یک شرکت، به هدف اجرای تصمیم‌گیری‌های بهتر و مؤثرتر در سازمان نزدیک شوند. نتایج قابل انتظار از این رویکرد عبارت است از: 1) دستیابی به استراتژی‌ای که به صورت روشن تولیدات آتی را هدایت می‌کند. 2) تصمیمات مناسب تجاری که به صورت کاراتری منابع کمیاب را برای اجرای نوآوری‌های استراتژیک تخصیص می­دهد.3) ملاک و معیار مناسبی برای ارزیابی عملکرد سازمان ارائه می‌دهد.

با توجه به مطالب فوق پژوهش حاضر به دنبال پاسخگویی به این سوال است که: استراتژی کسب وکار بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت چه تاثیری دارد؟

 

چارچوب نظری پژوهش

ارزش­گذاری شرکت­ها از ضروریات برنامه­ریزی برای مدیران و سرمایه گذاران است. ارزش گذاری نمایشگر چگونگی تاثیر استراتژی و ساختار مالی بر ارزش بازار سهام شرکت­ها است. ارزش شرکت برای سهامداران، سرمایه گذاران، مدیران، اعتبار دهندگان و سایر ذینفعان شرکت در ارزیابی آن­ها از آینده شرکت و تاثیر آن در برآورد ریسک و بازدهی سرمایه­گذاری و قیمت سهام اهمیت به سزایی دارد (پورزمانی و خریدار، 1392).  برنامه‌ریزی استراتژیک چیز جدیدی نیست. حدود سه دهه قبل، آکف[2] درباره برنامه‌ریزی شرکت­ها مطالبی را نوشت و به تبع آن آکومب و موریسی[3] نیز مبحثی را به ادبیات مربوط اضافه نمودند. برایسون[4] توجه‌اش را بر روی بخش غیر انتفاعی متمرکز کرد. مینتزبرگ[5] در سال 1994 عیبی را در فرآیندهای برنامه‌ریزی یافت که اثر محدودی داشت. مولهار[6]سودمندی برنامه‌ریزی استراتژیک را در سازمانهای غیر انتفاعی مورد بررسی قرار داده است. به هر حال فرآیندی که سنگین و گران نباشد، می تواند تلاش در برنامه‌ریزی را به همان خوبی پیاده سازی نتایج برنامه تسهیل کند.‌ نتیجه تحقیقات نشان می دهد سازمان هایی که از مدیریت استراتژیک استفاده می کنند (در مقایسه با آنها که از این شیوه مدیریت یا مفاهیم آن استفاده نمی کنند) سودآورترند. برای مثال، یک تحقیق که برای یک دوره سه ساله بر روی 101 شرکت خرده فروشی، خدماتی و تولیدی انجام شد، به این نتیجه رسید، شرکت هایی که از مفاهیم و اصول مدیریت استراتژیک استفاده می کردند، در مقایسه با شرکت‌هایی که بدون این فعالیت های برنامه ریزی منظم بودند، از نظر فروش، سوددهی و بهره‌وری، در وضع بسیار بهتری قرار داشتند. نتیجه تحقیق دیگری نشان داد که 80 درصد افزایش سودآوری شرکت‌ها به سبب تغییراتی بود که از نظر استراتژیک در شرکتها ایجاد شده بود. دو پژوهشگر به نام های کوک و فریس گزارش کردند که عملکرد بسیار عالی شرکت‌های مورد تحقیق گویای دیدگاه های استراتژیک و توجهی است که آنها به دوره‌های بلندمدت‌تر می نمایند (رابینسون[7]، 1982). شرکت‌هایی که عملکردی عالی دارند به صورت منظم برنامه‌ریزی می کنند تا همواره آماده رویارویی با نوسانات و تغییراتی باشند که در محیط های داخلی و خارجی شرکت رخ می دهد. چنین به نظر می رسد شرکت هایی که دارای عملکرد عالی می باشند با توجه به انتظاراتی که از نتایج کوتاه مدت و بلندمدت دارند تصمیماتی آگاهانه‌تر اتخاذ می نمایند. از سوی دیگر اغلب شرکت هایی که عملکردی ضعیف دارند به فعالیت هایی می پردازند که کوتاه‌بینانه است و به هیچ وجه شرایط آینده را پیش بینی نمی کنند و این فعالیت ها بازتابی از شرایط آینده نیست. آلن به این نتیجه رسید که مدیریت استراتژیک توانسته است عملکرد بسیاری از شرکت های بزرگ را بهبود بخشد (آلن[8]، 1985).

 

پیشینه پژوهش

حبیب و حسن[9](2017) در پژوهشی نشان دادند که استراتژی مدیریتی بر خطر سقوط قیمت سهام تأثیر دارد و چنین تأثیری در شرکت‌های تهاجمی به‌صورت افزایشی و در شرکت‌های تدافعی، به‌صورت کاهشی است.

نورالحق و همکاران[10](2013) در تحقیقشان با عنوان استراتژی مدیریتی و کیفیت سود بیان می‌کنند که شرکت‌های با استراتژی تدافعی با سطوح بالایی از مدیریت سود و شرکت‌های با استراتژی آینده‌نگر با سطوح بالایی از محافظه‌کاری حسابداری مرتبط هستند.

بنتلی وهمکاران[11](2012)درتحقیقیبهایننتیجهرسیدند کهشرکت‌هایبااستراتژیآینده‌نگربیشتردرگیرتخلفات گزارشگریمالیوبهتبعآن مستلزمتلاشحسابرسیبیشتریهستند. بهعلاوهبنتلیوهمکاران(2012)درتحقیق دیگری بهایننکتهدستیافتندکهشرکت‌هایبااستراتژیآینده‌نگرباسطوحپایین‌تریازعدم تقارناطلاعاتیدر مقایسهباشرکت‌هایبااستراتژیتدافعیمرتبطهستند.

مارتینز سولا و همکاران[12](2011) به بررسی رابطه بین مدیریت وجه نقد و ارزش شرکت پرداختند. آنها ابتدا به آزمون تجربی سطح بهینه وجه نقد برای حداکثر کردن ارزش شرکت پرداختند. ثانیا نشان دادند که انحراف از سطح مطلوب وجه نقد باعث کاهش ارزش می­شود. نتایج آنها نشان داد که رابطه مقعر بین مدیریت وجه نقد و ارزش شرکت وجود دارد.  

اتوکایت و مولای[13](2010) به بررسی تاثیر وجه نقد نگهداری شده و مدیریت سرمایه در گردش بر ارزش شرکت در بورس اوراق بهادار فرانسه پرداخت. آن­ها بیان کردند که اگر چه شرکت­ها هر روز برای برنامه ریزی کوتاه­مدت تصمیم­گیری می­کنند اما موضوع ارزش شرکت مقوله­ای است که در زمره برنامه­های بلندمدت شرکت­ها مطرح می­شود. شواهد بدست آمده اثبات کرد که سهامداران وجه نقد نگهداری شده و سرمایه در گردش را کمتر از واقعیت ارزیابی می­کنند.

علی شاه و همکاران[14](2009) مطالعه ای در خصوص ارزش شرکت و هزینه تبلیغات انجام دادن. نتایج نشان داد که بین هزینه تبلیغات و ارزش شرکت رابطه معنادار مثبت وجود دارد. همچنین، نتایج نشان داد که اختلاف کمی بین هزینه تبلیغات و اندازه شرکت نسبت به ارزش بازار وجود دارد.

تنانی و محب خواه (1393) در پژوهشی نشان دادند که میزان مدیریت سود در شرکت‌های تدافعی نسبت به شرکت‌های تهاجمی (پیشگام) بیشتر است. همچنین، نتایج بیانگر آن است. نتایج حاکی از آن است که محیط اقتصادی بر رابطه بین راهبردهای تجاری شرکت و بازده سهام آن مؤثر نیست.

ستایش و نمازی (1394) در پژوهشی نشان دادند که بین تغییرات دارایی‌های نامشهود و تغییرات سود کوتاه مدت و بلند مدت، بازده دارایی ها و تغییرات ارزش شرکت رابطه معنادار وجود ندارد.

 

روش‌شناسی پژوهش

این پژوهش ازلحاظ روش گردآوری اطلاعات، به‌صورت کتابخانه‌ای صورت می‌گیرد. مبانی نظری از کتب و مجلات، مقالات، پایان‌نامه‌های تخصصی فارسی در زمینه مالی و حسابداری گردآوری‌ شده است. در این تحقیق جهت گردآوری اطلاعات از بانک‌های اطلاعاتی، اسناد، سوابق و گزارش‌های حسابرسی شرکت‌ها و صورت‌های مالی و سایر اسناد و مدارک و یادداشت‌های همراه برگرفته از آرشیو بورس اوراق بهادار تهران (سایت کدال) و نرم‌افزار ره‌آورد نوین می‌باشد.

این تحقیق از نوع مطالعه کتابخانه‌ای و تحلیلی– علی از نوع میدانی بوده و از حیث هدف کاربردی و از حیث روش توصیفی- همبستگی قلمداد می‌گردد.

در این تحقیق جامعه‌ی آماری پژوهش، کلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس واراق بهادار تهران می‌باشد. از روش نمونه‌گیری حذفی سیستماتیک (غربالگر) استفاده‌شده است. دلیل استفاده از این‌ روش و تعریف چنین شرایطی همگون نمودن نمونه آماری با کل جامعه و امکان تعمیم نتایج حاصل از آزمون‌ها به جامعه آماری می‌باشد. کلیه شرکت‌های جامعه آماری که دارای شرایط زیر بوده‌اند (در طی بازه زمانی 1390 الی 1396) به‌عنوان نمونه انتخاب می‌شود:

1- به لحاظ افزایش قابلیت مقایسه، دوره مالی آن‌ها منتهی به پایان اسفندماه باشد.

2- در طی دوره مورد بررسی (1390-1396) تغییر سال مالی نداشته باشد.

3- اطلاعات مالی آن قابل‌دسترس باشد.

4- جزء شرکت‌های مالی (مانند بانک‌ها، مؤسسات مالی) و شرکت‌های سرمایه‌گذاری یا شرکت‌های واسطه‌گری مالی نباشد.

5- اطلاعات موردنیاز در بخش تعریف متغیرها در دسترس باشد.

6- وقفه معاملاتی بیش از سه ماه نداشته باشند.

 

فرضیه‌ها

فرضیه اول: بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه وجود دارد.

فرضیه دوم: استراتژی کسب و کار (تدافعی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر دارد.

فرضیه سوم: استراتژی کسب و کار (تهاجمی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر دارد.

 

مدلهای رگرسیونی آزمون فرضیه­ها

برای آزمون فرضیه های تحقیق از مدلهاب رگرسیون زیر استفاده خواهیم نمود:

فرضیه اول

 

فرضیه دوم

 

فرضیه سوم

 

 

تعریف عملیاتی متغیرها

متغیر وابسته: ارزش شرکت (Firm Value)

برای سنجش ارزش شرکت به پیروی از گایو و راپوسو[15] (2010) و آلایانیس و وستون[16] (2001)، از یکی از رایج­ترین شاخص های ارزش شرکت، یعنی Q توبین استفاده شده است. نسبت مذکور از تقسیم ارزش بازار به ارزش جایگزینی دارایی های شرکت حاصل می­شود. مقادیر بزرگتر از یک این نسبت بیانگر استفاده بهینه از دارایی های شرکت است. به دلیل دشواری برآورد ارزش بازار بدهی و ارزش جایگزینی داریی ها، برای محاسبه کیوتوبین از مدل ساده شده آن به شرح زیر استفاده
می شود (نوروش و همکاران، 1394).

 

Q = مقدار کیو توبین شرکت i در سال t

BVA = ارزش دفتری کل دارایی های شرکت i در سال t

MVE = ارزش بازار حقوق صاحبان سهام شرکت i در سال t

BVE = ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام شرکت i در سال t.

متغیر مستقل: ریسک پذیری (RISK)

ریسک پذیری شرکت با استفاده از خطای استاندارد (انحراف معیار یا جذر واریانس) بازده روزانه سهام برای دوره یک ساله اندازه گیری می شود (مطابق، ساندرز و همکاران،۱۹۹۰؛ ارکنس و همکاران[17]، ۲۰۱۲ و ایمهوف و سیوی[18]، ۲۰۱۴). این اندازه‌گیری هم ریسک سیستما یتک و هم غیر سیستماتیک را در بر می گیرد (کار، ۱۹۹۷).

 

متغیر تعدیلگر: استراتژی کسب و کار (STR)

در مقاله حاضر برای تعیین نوع استراتژی هر شرکت از سیستم امتیاز دهی ترکیبی ایتنر و لرکر[19] (۱۹۹۷) استفاده می کنیم؛ بدین صورت که برای بدست آوردن امتیازات ترکیبی از پنج نسبت نرخ رشد فروش، هزینه تبلیغات به کل فروش، تعداد کارمندان به فروش، ارزش بازار شرکت به ارزش دفتری آن و نسبت دارایی های ثابت به کل دارایی ها استفاده می شود. سیستم امتیاز دهی بدین صورت است که ابتدا شرکت ها را بر اساس چهار نسبت اول به ترتیب از بالا به پایین در پنج گروه تقسیم می کنیم. بدین صورت که شرکتی که در بالاترین پنجک قرار دارد امتیاز ۵ و شرکتی که در پایین ترین پنجک قرار می گیرد امتیاز ۱ را کسب می کند و بقیه شرکت ها متناسب با پنج مربوطه امتیاز دهی می شوند. سپس شرکت ها را بر اساس نسبت آخر به پنج گروه تقسیم می کنیم. این بار شرکتی که در بالاترین پنجک قرار می گیرد امتیاز ۱ و شرکتی که در پایین ترین پنجک قرار دارد امتیاز ۵ را کسب می کند و بقیه شرکت ها متناسب با پنج مربوطه امتیاز دهی می شوند. در مرحله آخر امتیازات بدست آمده از دو مرحله فوق را با یکدیگر جمع می نماییم تا امتیاز نهایی هر شرکت بدست آید. دامنه امتیازات ترکیبی مجموع پنج نسبت فوق) هر شرکت طی یک سال بین ۵ تا ۲۵ خواهد شد. شرکت هایی که مجموع امتیاز شان در بازه ۵ تا ۱۵ با شد بعنوان شرکت های تدافعی و شرکت هایی که مجموع امتیازشان در بازه ۱۵ تا ۲۵ باشد به عنوان شرکت های تهاجمی تعیین می گردند (ایتنر و همکاران، ۱۹۹۷).

 

متغیرهای کنترلی

اندازه شرکت (SIZE): اندازه شرکت عموما به عنوان متغیر کنترلی در مطالعات حوزه راهبری شرکتی و ریسک پذیری شرکت‌ها در نظر گرفته می شود (از قبیل پاثان[20]، ۲۰۰۹؛ لاون و لوین[21]، ۲۰۰۹)؛ زیرا با افزایش اندازه شرکت، احتمال پایش و نیاز به ساز و کارهای کنترلی افزایش می یابد. در این پژوهش این متغیر با استفاده از لگاریتم طبیعی کل دارایی ها اندازه گیری شده است.

ارزش بازار به ارزش دفتری (M/B): نسبت ارزش بازار به دفتری به عنوان یک عامل ریسک مهم در حوزه قیمت گذاری دارایی‌های سرمایه ای مورد توجه است (برای نمونه، فاما و فرنچ[22]، ۱۹۹۲). هم چنین این معیار به عنوان معیار فرصت رشد مطرح است (باباجانی و همکاران، ۱۳۹۳). و برخی سرمایه گذاری ها در شرکت های با رشد بالا ممکن است در آینده به ثمر ننشیند.

اهرم مالی (LEV): نسبت اهرم مالی به عنوان عامل دیگری که نشانگر ریسک مالی است (مطابق میتون[23]، ۲۰۰۲) در نظر گرفته شد. این نسبت از تقسیم بدهی بر مجموع بدهی به علاوه ارزش بازار حقوق صاحبان به دست می آید این نوع محاسبه اهرم در مقاله پیترسون و پاملا[24] (1999) به کار رفته است).

بازده دارایی ها (ROA): از طریق نسبت سود خالص قبل از بهره و مالیات بر کل دارایی‌ها اندازه‌گیری می‌شود.

 

یافته‌های پژوهش

به‌منظور بررسی مشخصات عمومی متغیرها و تجزیه‌وتحلیل دقیق آن‌ها، آشنایی با آمار توصیفی مربوط به متغیرها لازم است. جدول (1)، آمار توصیفی داده‌های مربوط به متغیرهای مورداستفاده در تحقیق را نشان می‌دهد. آمار توصیفی مربوط به 125 شرکت نمونه طی دوره زمانی 7 ساله (1390 تا 1396) می‌باشد. نتایج تحلیل توصیفی داده‌ها را می‌توان در قالب موارد زیر خلاصه نمود:

در جدول (1) مقدار میانگین برای متغیر ارزش شرکت برابر با (1.862) می‌باشد که نشان می‌دهد بیشتر داده‌ها حول این نقطه تمرکز یافته‌اند. مقدار انحراف معیار برای اندازه شرکت برابر با 1.525 و برای بازده دارایی‌ها برابر است با 0.15 می‌باشد که نشان می‌دهد این دو متغیر به ترتیب دارای بیشترین و کمترین انحراف معیار هستند. کمترین مقدار برای ریسک پذیری برابر با 0.002 و بیشتر مقدار برابر با 4.613 می‌باشد.

 

جدول (1): آمار توصیفی متغیرهای پژوهش

نام متغیر

تعداد

میانگین

انحراف معیار

کمترین

بیشترین

ارزش شرکت

875

1.862

0.938

0.385

7.644

ریسک پذیری

875

0.709

0.694

0.002

4.613

اندازه شرکت

875

14.216

1.525

10.504

19.374

ارزش بازار به ارزش دفتری

875

3.328

2.445

0.034

15.819

اهرم مالی

875

0.569

0.197

0.09

0.993

بازده دارایی ها

875

0.116

0.15

0.789-

0.66

 

توزیع فراوانی

متغیرهای کیفی متغیرهایی مجازی هستند که عدد صفر یا یک را برمی‌دارند. در پژوهش حاضر نیز، چون متغیر استراتژی کسب و کار، متغیر کیفی است جدول توزیع فراوانی آن‌ بدین‌صورت  است:

 

جدول (2): توزیع فراوانی متغیر استراتژی کسب و کار

شرح

فراوانی

درصد فراوانی

استراتژی تدافعی

523

59.77

استراتژی تهاجمی

352

40.23

جمع کل

875

100

همان‌طور که در جدول (2) قابل مشاهده است، جمع کل شرکت - سال‌های مورد بررسی برابر با 875 می‌باشد که تعداد 523 شرکت - سال معادل 59.77 درصد دارای استراتژی تدافعی هستند و تعداد 352 شرکت - سال معادل 40.23 درصد دارای استراتژی تهاجمی هستند.

 

آزمون جارک-برا

نرمال بودن متغیرها (به‌خصوص متغیر وابسته در مدل‌های رگرسیونی)، شرط اولیه انجام کلیه آزمون‌های پارامتریک می‌باشد. با استفاده از آزمون جارک-برا نرمال بودن توزیع متغیرهای پژوهش موردبررسی قرارگرفته است که نتایج این آزمون بدین شرح است:

طبق نتایج آزمون جارک-برا (جدول 3) مشاهده می‌شود که متغیرهای پژوهش از توزیع نرمال برخوردار نیستند. لازم به توضیح است که در جدول 12 آزمون جارک-برا برای بررسی نرمال بودن جملات اخلال انجام‌شده است که نتایج نشان می‌دهد خطاهای باقی‌مانده نرمال هستند.

جدول (3): نتایج آزمون جارک - برا

نام متغیر

تعداد مشاهدات

معناداری جارک-برا

نتیجه

ارزش شرکت

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

ریسک پذیری

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اندازه شرکت

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

ارزش بازار به ارزش دفتری

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اهرم مالی

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

بازده دارایی ها

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

 

آزمون مانایی

یکی از شرایط اولیه قبل از برآورد مدل، بررسی مانایی متغیرها می‌باشد. در این پژوهش برای بررسی وجود ریشه واحد در داده‌های پانل از آزمون هاریس استفاده‌شده است که نتایج آن به‌صورت جدول شماره 4، به‌صورت زیر می‌باشد:

با توجه به جدول شماره فوق مشاهده می‌شود که سطح معنی‌داری متغیرها کمتر از 5 درصد بوده و بیانگر مانا بودن متغیرها است.

 

جدول (4): آزمون مانایی(هاریس) برای متغیرهای پژوهش

نام متغیر

آماره آزمون

سطح معناداری

نتیجه

ارزش شرکت

17.562-

0.0000

مانا است

ریسک پذیری

22.374-

0.0000

مانا است

اندازه شرکت

19.235-

0.0000

مانا است

ارزش بازار به ارزش دفتری

19.12-

0.0000

مانا است

اهرم مالی

9.621-

0.0000

مانا است

بازده دارایی ها

10.062-

0.0000

مانا است

 

آزمون F لیمر (چاو) و آزمون هاسمن

با توجه به جدول 5، چون سطح معناداری آزمون اف لیمر در هر سه مدل پژوهش کمتر از 5 درصد است، ازاین‌رو داده‌های تابلویی (پانل دیتا) در مقابل داده‌های تلفیقی (پول) مورد پذیرش قرار می‌گیرند. همچنین چون سطح معناداری آزمون هاسمن در هر سه مدل کمتر از 5 درصد است بنابراین بیانگر اثرات ثابت می‌باشند.

 

جدول (5): نتایج آزمون چاو و هاسمن

فرضیه

آزمون

آزمون فرضیه

اف لیمر

هاسمن

میزان آماره

سطح معنی‌داری

میزان آماره

سطح معنی‌داری

فرضیه اول

3.41

0.0000

67.86

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

فرضیه دوم

3.38

0.0000

68.91

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

فرضیه سوم

3.39

0.0000

66.41

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

 

آزمون ناهمسانی واریانس

اگر خطاهای رگرسیون ناهمسان باشند اما محقق بدون در نظر گرفتن این موضوع به فرایند برآورد و استنباط ادامه دهد در این حالت، انحراف معیار می‌تواند اشتباه باشد و بنابراین هرگونه استنباطی که صورت گرفته، می‌تواند گمراه‌کننده باشد بنابراین از آزمون والد تعدیل‌شده برای بررسی ناهمسانی واریانس جملات اخلال استفاده‌شده است.

با توجه به جدول (6)، نشان می دهد که سطح معنی داری آزمون والد تعدیل شده کمتر از 5 درصد می باشد و بیانگر وجود ناهمسانی واریانس در جملات اخلال می باشد. که این مشکل در تخمین نهایی مدلها با روش وزن دهی به داده ها از طریق دستور gls، رفع گردیده است.

 

جدول (6): نتایج آزمون ناهمسانی واریانس

مدل های پژوهش

آماره آزمون

سطح معنی داری

نتیجه

فرضیه (مدل) اول

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

فرضیه (مدل) دوم

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

فرضیه (مدل) سوم

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

 

آزمون خودهمبستگی

مقادیری که متغیرهای توضیحی در مدل به خود می‌گیرند تصادفی هستند، بنابراین مقادیر خطا نیز باید در کل تصادفی باشند. یعنی بین مقادیر جملات خطا همبستگی و ترتیب خاصی وجود نداشته باشد و در طول زمان به‌طور منظم تغییر نکند زیرا اگر چنین باشد، تغییرات جملات خطا تصادفی نبوده و به مقادیر متغیرهای توضیحی وابسته خواهد بود. همبستگی بین مقادیر خطا ممکن است در بین سال‌های مختلف و یا در بین مقاطع مختلف وجود داشته باشد (بنی مهد و همکاران، 1395).

با توجه به نتایج جدول شماره 7، مشاهده می‌شود که سطح معناداری والدریج برای مدل‌ها کمتر از 5 درصد بوده و بیانگر وجود خودهمبستگی سریالی در مدل‌ها می‌باشد. که در تخمین نهایی مدل ها این مشکل با دستور Auto Correlation رفع شده است.

 

جدول (7): نتایج آزمون خودهمبستگی سریالی

مدل های پژوهش

آماره آزمون

سطح معنی داری

نتیجه

فرضیه (مدل) اول

22.689

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

فرضیه (مدل) دوم

22.528

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

فرضیه (مدل) سوم

22.671

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

 

آزمون هم خطی

اگر آماره آزمون VIF به یک نزدیک بود نشان‌دهنده عدم وجود هم خطی است. به‌عنوان یک قاعده تجربی مقدار VIF بزرگ‌تر از 10 باشد هم خطی  چندگانه بالا می‌باشد (سوری، 1390). با توجه به نتایج جدول شماره 8، مشاهده می‌شود مقادیر عامل تورم واریانس کمتر از عدد 10 می‌باشد که بیانگر عدم وجود هم خطی می‌باشد.

 

جدول (8): آزمون هم خطی متغیرها (فرضیه (مدل) پژوهش)

                      فرضیه                              

نام متغیر

فرضیه اول

فرضیه دوم

فرضیه سوم

VIF

VIF

VIF

ریسک پذیری

1.01

1.15

1.15

استراتژی تدافعی

---

1.28

---

استراتژی تدافعی×ریسک پذیری

---

1.03

---

استراتژی تهاجمی

---

---

1.29

استراتژی تهاجمی×ریسک پذیری

---

---

1.01

اندازه شرکت

1.12

1.41

1.41

ارزش بازار به ارزش دفتری

1.12

1.01

1.01

اهرم مالی

1.29

1.35

1.33

بازده دارایی ها

1.26

1.26

1.26

نتیجه

هم خطی وجود ندارد

 

تخمین نهایی مدل‌ها

  • آزمون فرضیه اول

طبق نتایج جدول (9)، مشاهده می‌شود که ریسک پذیری دارای ضریب مثبت و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه مثبت و معنادار وجود دارد و فرضیه اول موردپذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 61 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 61 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 1393.15 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد از این‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (9): تخمین نهایی مدل رگرسیونی اول

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.263

0.007

34.56

0.000

اندازه شرکت

0.03-

0.017

1.78-

0.075

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.006

0.023

0.27

0.788

اهرم مالی

1.563-

0.121

12.87-

0.000

بازده دارایی ها

0.884

0.154

5.73

0.000

عرض از مبدأ

2.198

0.25

8.77

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

61 درصد

آماره والد و معناداری آن

1393.15 (0.0000)

 

  • ·         آزمون فرضیه دوم

طبق نتایج جدول (10)، مشاهده می‌شود که استراتژی تدافعی*ریسک پذیری دارای ضریب مثبت و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که استراتژی کسب و کار(تدافعی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر مثبت و معنادار دارد و فرضیه دوم موردپذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 62 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 62 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 522.99 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد ازاین‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (10): تخمین نهایی مدل رگرسیونی دوم

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.007

0.001

5.93

0.000

استراتژی تدافعی

0.003

0.003

0.99

0.324

استراتژی تدافعی×ریسک پذیری

0.001

0.0004

2.32

0.02

اندازه شرکت

0.023

0.002

9.02

0.000

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.001-

0.001

1.03-

0.301

اهرم مالی

0.207--

0.015

13.49-

0.000

بازده دارایی ها

0.041

0.004

9.18

0.000

عرض از مبدأ

0.147-

0.036

4.01-

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

62 درصد

آماره والد و معناداری آن

522.99 (0.0000)

  • ·        آزمون فرضیه سوم

طبق نتایج جدول (11)، مشاهده می‌شود که متغیر استراتژی تهاجمی*ریسک پذیری دارای ضریب منفی و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که استراتژی کسب و کار(تهاجمی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر منفی و معنادار دارد و فرضیه سوم مورد پذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 77 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 77 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 5334.21 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد از این‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (11): تخمین نهایی مدل رگرسیونی سوم

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.254

0.003

66.87

0.000

استراتژی تهاجمی

0.0006-

0.001

0.59-

0.555

استراتژی تهاجمی*ریسک پذیری

0.032-

0.015

2.16-

0.031

اندازه شرکت

0.023-

0.008

2.8-

0.005

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.004

0.008

0.5

0.616

اهرم مالی

1.376-

0.062

22.01-

0.000

بازده دارایی ها

1.021

0.089

11.44

0.000

عرض از مبدأ

1.998

0.121

16.45

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

77 درصد

آماره والد و معناداری آن

5334.21 (0.0000)

 

آزمون نرمال بودن باقی‌مانده‌ها

با توجه به جدول (12) سطح معناداری آزمون بیشتر از 5 درصد است ازاین‌رو می‌توان گفت که متغیر جملات اخلال از توزیع نرمال برخوردار هستند.

 

جدول (12): نتایج آزمون جارک-برا (فرضیه (مدل) پژوهش)

نام مدل

تعداد مشاهدات

معناداری جارک-برا

نتیجه

مدل اول

875

0.2955

توزیع نرمال دارد

مدل دوم

875

0.6531

توزیع نرمال دارد

مدل سوم

875

0.1229

توزیع نرمال دارد

 

بحث، نتیجه‌گیری و پیشنهادها

در این پژوهش به بررسی تاثیر استراتژی کسب و کار بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت در بین شرکت های بورسی در دوره ی زمانی 1390 تا 1396 پرداخته شد. در این راستا استراتژی کسب و کار، ریسک پذیری و ارزش شرکت به طور خاص به عنوان متغیرهای پژوهش در نظر گرفته شدند. در پژوهش حاضر با توجه به نتایج حاصل از تخمین نهایی فرضیه اول پژوهش می‌توان گفت که بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه مثبت و معنادار  به لحاظ آماری وجود دارد. طبق فرضیه دوم می‌توان گفت که استراتژی تدافعی بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تأثیر مثبت و معنادار به لحاظ آماری دارد و در نهایت طبق نتایج آزمون فرضیه سوم می‌توان گفت که استراتژی تهاجمی بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تأثیر معکوس و معنا‌دار به لحاظ آماری دارد.‏ در راستای نتایج حاصل از پژوهش به تحلیل‌گران پیشنهاد می‌گردد که در تحلیل‌ها و پیش‌بینی‌های خود، تأثیر استراتژی کسب و کار بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت را مدنظر قرار دهند و به این مسأله توجه کنند که اگر استراتژی کسب و کار تهاجمی باشد رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت را معکوس میکند. همچنین به سرمایه‌گذاران پیشنهاد می‌‌شود که به استراتژی تدافعی و تهاجمی شرکت‌ها توجه داشته باشند. چون داشتن استراتژی کسب کار تاثیر معناداری بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت گذاشته و رابطه آنها را تعدیل می کند. به مالکان و سهامداران نهادی پیشنهاد می‌شود تصمیماتی اتخاذ کنند که جهت بهبود ارزش شرکت، مدیرانی انتخاب کنند که ریسک پذیر هستند. برای پژوهشگران و دانشجوبان نیز پیشنهاد می‌شود تاثیر چرخه عمر شرکت بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت انجام پذیرد. همچنین پیشنهاد می‌شود تأثیر حاکمیت شرکتی بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت انجام پذیرد.



[1] Markowitz

[2] Ackoff

[3] Acomb & Morrissey

[4] Bryson

[5] Mintzberg

[6] Mulhare

[7] Robinson

[8] Allen

[9] Habib & hasa

[10] Nurul Houqe

[11] Bentley et al

[12] Martinez-Sola et al

[13] Autukaite & Molay

[14]  Ali Shah

[15] Gaio & Raposo

[16] Allayannis & Weston

[17] Erkens et al

[18] Imhof & Seavey

[19] Ittner & Larcker

[20] Pathan

[21] Laeven &Levine

[22] Fama&  French

[23] Mitton

[24] Peterson, Pamela

منابع

ü        باباجانی، جعفر، تحریری، آرش، ثقفی، علی، بدری، احمد، (1393)، رابطه بین عدم تقارن اطلاعاتی و مدیریت سود، پیشرفت‌های حسابداری، شماره 6، صص 1-26.

ü        بقایی، علی، موسوی، سیدمحمّدمهدی، وثوق، بلال. (1388). استراتژی مالی مناسب برای مدیریت ریسک کل هنگام بروز رکود مالی. اندیشه مدیریت راهبردی، مقاله 5، دوره 3، شماره 2، ص 129-148.

ü        بنی مهد، بهمن، عربی، مهدی، حسن پور، شیوا، (1395)، اشتباهات رایج در پژوهش‌های تحربی حسابداری، مجله علمی پژوهشی دانش حسابداری مالی، مقاله 2، شماره 1، صص 21-45.

ü        پورزمانی، زهرا، خریدار، احسان رضا، (1392)، تاثیر مالکان نهادی عمده بر ارزش شرکت،دانش مالی تحلیل اوراق بهادار (مطالعات مالی)، شماره 20، صص 7990.

ü        تنانی، محسن، محب خواه، محمد، (1393)، بررسی رابطه بین استراتژی کسب و کار با کیفیت سود و بازده سهام در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار، پژوهش‌های تجربی حسابداری، مقاله 6، دوره 4، شماره 1 - شماره پیاپی 13، صص 105-127.

ü        حساس یگانه، یحیی، مرادی، محمد، اسکندری، هدی، (1387)، بررسی رابطه بین سرمایه گذاران نهادی و ارزش شرکت، بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، شماره 52، صص 107-122.

ü        رستمی، علی، نیک نیا، نرگس، (1392)، تاثیر متنوع‌سازی پرتفوی بر ارزش در معرض ریسک در بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه علمی پژوهشی دانش سرمایه‌گذاری، شماره ششم، صص 83-88.

ü        سوری، علی، (1390)، اقتصاد سنجی: همراه با کاربرد نرم افزار Eviews 7، فرهنگ شناسی، صص 1-278.

ü        نوروش، ایرج، مومنی یانسری، ابوالفضل، صفری گرایلی، مهدی، (1394)، کیفیت سود و ارزش شرکت: شواهدی از شرکت‌های ایرانی. پژوهش‌های حسابداری مالی، مقاله 1، دوره 7، شماره 4 - شماره پیاپی 26، صص 1-18.

ü  Ali Shah, Syed Zulfiqar; Stark, Andrew W. and Saeed Akbar. (2009). The Value Relevanceof Major Media Advertising Expenditures: Some U.K. evidence. The International Journal of Accounting, Vol. 44, Issue 2, pp. 187-206.

ü  Allayannis, G., and J. Weston. (2001). The Use of Foreign Currency Derivatives and Firm Market Value. The Review of Financial Studies, Vol. 14, Pp. 243–276.

ü  Autukaite, R ; Molay, E. (2010). Cash Holdings, Working Capital and Firm Value: Evidence From France. International Conference of the French Finance Association, Electronic copy available at: http: //ssrn. com.

ü  Bentley, K A. , Omer, T. C. and Sharp, N. Y. (2012). Business Strategy, Financial Reporting Irregularities, and Audit Effort. Available at SSRN: http://ssrn. com/abstract=1705726 .

ü  Erkens, D, Hung M & Matos P. (2012). Corporate governance in the 2007–2008 financial crisis: Evidence from financial institutions worldwide. Journal of Corporate Finance, 18: 389–411.

ü  Fama, E. F. and French, K. R. (1992). The Cross-Section of Expected Stock Returns. Journal of Finance. Vol. 47, No. 2,, pp. 427-465.

ü  Gaio, C., and C.Raposo. (2010). Earnings Quality and Firm Valuation:International Evidence. Accounting and Finance, Vol. 51, Pp. 467-499.

ü  Habib, Ahsan Hasan, , Mostafa Monzur.(2017). Business strategy, overvalued equities, and stock price crash risk, Research in International Business and Finance,39, 389–405.

ü  Imhof, M. J. and Seavey S. E. (2014).Corporate risk-taking, firm value and high levels of managerial earnings forecasts. Advances in Accounting, incorporating Advances in International Accounting, 30 (2): 328–337

ü  Ittner, C. , and Larcker, D. (1997). Product Development Cycle Time and Organizational Performance. Journal of Marketing Research, 34 (1) , 13-23.

ü  Laeven, L., & Levine, R. (2009). Bank governance, regulation andrisk taking. Journal of Financial Economics, 93:259-275.

ü  Markowitz. H, (1959). Portfolio selection: efficient diversification of investments. Yale university press.

ü  Martinez-Sola, C., Garcia-Teruel, P. J., andMartinez-Solano, P. (2011). Corporate cashholding and firm value, (Program: PCRTRM 07-10). Research project 08822/PHCS/08. Available At: http://tandfonline.com.

ü  Mintzberg, H. & Waters, J., (1985), Of Strategies, Deliberate and Emergent, Strategic Management Journal, 6 (3), pp. 257- 272.

ü  Mitton, T., (2002), A cross-firm analysis of the impact of corporate governance on the East Asian financial crisis, Journal of Financial Economics 64, 215-241.

ü  Nurul Houqe, M. , Kerr, M. and Monem, M. (2013). Business Strategy and Earnings Quality. Electronic copy available at: http://ssrn. com/abstract=2198626.

ü  Pathan, S. (2009). Strong boards, CEO power and bank risk-taking.Journal of Banking and Finance, 33(7): 1340-1350.

 

ü  Peterson, Pamela (1999). Analysis of Financial Statements. New York: Wiley. p. 92. ISBN 1-883249-59-7.

مقدمه

ارزشگذاریشرکتهاازضروریاتبرنامهریزیبرایمدیرانوسرمایهگذاراناست. ارزشگذارینمایشگرچگونگیتاثیر استراتژیوساختارمالیبرارزشبازارسهامشرکتهااست. ارزششرکت برایسهامداران،سرمایهگذاران،مدیران، اعتباردهندگانوسایرذینفعانشرکتدرارزیابیآنهاازآیندهشرکتوتاثیرآندربرآوردریسکوبازدهیسرمایهگذاریو قیمتسهاماهمیتبهسزاییدارد. (پورزمانی و خریدار، 1392).ارزش‌گذاریشرکتهاازضروریاتبرنامهریزی برای مدیرانوسرمایهگذاراناست. ارزش‌گذاری نمایشگرچگونگیتاثیراستراتژیوساختارمالیبر ارزشبازارسهامشرکتها است. ارزششرکت برایسهامداران،سرمایهگذاران،مدیران،اعتبار دهندگانوسایرذینفعانشرکتدرارزیابیآنهااز آیندهشرکتوتاثیرآندربرآوردریسکوبازدهی سرمایهگذاریوقیمتسهاماهمیتبه‌سزاییدارد (حساس یگانه و همکاران، 1387). از طرفی تصمیم‌های مالی باید براساس ریسک و بازده انجام شود. یعنی در یک سطح مشخص بازده، کمترین ریسک و در یک سطح مشخص ریسک، بیشترین بازده را نصیب سرمایه‌گذار کنند (مارکویتز[1]، 1959). امروزه دغدغه بسیاری از مدیران سرمایه گذاری، دقت در برآورد ریسک و در پی آن، مدیریت ریسک جهت کاهش آن به حداقل ممکن است. دقت در برآورد ریسک به اندازه ای با اهمیت است که اشتباه در برآورد آن موجب زیان های فاجعه آمیزی می شود. اما با توجه به مشکلات غیر قابل اغماضی که مقیاس های سنتی ریسک شامل معیارهای حساسیت و نوسان همچون دیرش، ضریب بتا، واریانس و انحراف معیار دارند، نمی توان در همه شرایط بخصوص در بازار امروزه به دلیل پیچیدگی بر آنها تکیه کرد. در نتیجه استفاده از این معیارها، انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری را موجب می شود. در این میان مفهوم ارزش در معرض ریسک که بدترین زیان مورد انتظار را محاسبه می کند، می تواند معیار مناسبی برای برآورد ریسک مدنظر مدیران سرمایه گذار باشد. به جرأت می توان گفت که ارزش در معرض ریسک یکی از پرکاربردترین معیارها در سال های اخیر به جهت مفهوم گسترده آن در جهت پاسخگویی به نیازهای متنوع مدیران بوده است (رستمی و نیک نیا،1391). از سوی دیگر با وجود فعالیت‌های همزمان بخش‌های مختلف سازمان، هنوز دو فعالیت مهم و اساسی مالی و استراتژی در بیشتر بخش‌های سازمان، به صورت منفرد و جدای از هم شکل می‌گیرد. تصمیمات و فعالیت‌های مربوط به این دو حوزه توسط کارشناسان متفاوت از هم در گروه های کاری متفاوت ایجاد می شود که نتیجة آن معمولاً پیگیری اهداف و استانداردهای متفاوت و حتی متضاد بوده است. (بقایی و همکاران، 1388). در بحثهای جدید استراتژی و مالیة شرکت‌ها، مدیران و استراتژیست‌ها به دنبال تلفیق این دو حوزه‌اند تا با ایجاد استراتژی مالی و از طریق ایجاد ارتباط بین استراتژی‌های مهم سازمان و فعالیت‌های مالی در یک شرکت، به هدف اجرای تصمیم‌گیری‌های بهتر و مؤثرتر در سازمان نزدیک شوند. نتایج قابل انتظار از این رویکرد عبارت است از: 1)دستیابی به استراتژی‌ای که به صورت روشن تولیدات آتی را هدایت می‌کند. 2)تصمیمات مناسب تجاری که به صورت کاراتری منابع کمیاب را برای اجرای نوآوری‌های استراتژیک تخصیص می­دهد.3) ملاک و معیار مناسبی برای ارزیابی عملکرد سازمان ارائه می‌دهد.

با توجه به مطالب فوق پژوهش حاضر به دنبال پاسخگویی به این سوال است که: استراتژی کسب وکار بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت چه تاثیری دارد؟

 

چارچوب نظری پژوهش

ارزش­گذاریشرکت­هاازضروریاتبرنامه­ریزیبرایمدیرانوسرمایهگذاراناست.ارزشگذارینمایشگرچگونگی تاثیر استراتژیوساختارمالیبرارزشبازارسهامشرکت­هااست.ارزششرکت برایسهامداران،سرمایهگذاران،مدیران، اعتباردهندگانوسایرذینفعانشرکتدرارزیابیآن­هاازآیندهشرکتوتاثیرآندربرآوردریسکوبازدهیسرمایه­گذاریو قیمتسهاماهمیتبهسزاییدارد (پورزمانی وخریدار، 1392). برنامه‌ریزی استراتژیک چیز جدیدی نیست. حدود سه دهه قبل، آکف[2] درباره برنامه‌ریزی شرکت­ها مطالبی را نوشت و به تبع آن آکومب و موریسی[3] نیز مبحثی را به ادبیات مربوط اضافه نمودند. برایسون[4] توجه‌اش را بر روی بخش غیر انتفاعی متمرکز کرد. مینتزبرگ[5] در سال 1994 عیبی را در فرآیندهای برنامه‌ریزی یافت که اثر محدودی داشت. مولهار[6]سودمندی برنامه‌ریزی استراتژیک را در سازمانهای غیر انتفاعی مورد بررسی قرار داده است. به هر حال فرآیندی که سنگین و گران نباشد، می تواند تلاش در برنامه‌ریزی را به همان خوبی پیاده سازی نتایج برنامه تسهیل کند.‌ نتیجه تحقیقات نشان می دهد سازمان هایی که از مدیریت استراتژیک استفاده می کنند (در مقایسه با آنها که از این شیوه مدیریت یا مفاهیم آن استفاده نمی کنند) سودآورترند. برای مثال، یک تحقیق که برای یک دوره سه ساله بر روی 101 شرکت خرده فروشی، خدماتی و تولیدی انجام شد، به این نتیجه رسید، شرکت هایی که از مفاهیم و اصول مدیریت استراتژیکاستفاده می کردند، در مقایسه با شرکت‌هایی که بدون این فعالیت های برنامه ریزی منظم بودند، از نظر فروش، سوددهی و بهره‌وری، در وضع بسیار بهتری قرار داشتند. نتیجه تحقیق دیگری نشان داد که 80 درصد افزایش سودآوری شرکت‌ها به سبب تغییراتی بود که از نظر استراتژیک در شرکتها ایجاد شده بود. دو پژوهشگر به نام های کوک و فریس گزارش کردند که عملکرد بسیار عالی شرکت‌های مورد تحقیق گویای دیدگاه های استراتژیک و توجهی است که آنها به دوره‌های بلندمدت‌تر می نمایند (رابینسون[7]، 1982). شرکت‌هایی که عملکردی عالی دارند به صورت منظم برنامه‌ریزی می کنند تا همواره آماده رویارویی با نوسانات و تغییراتی باشند که در محیط های داخلی و خارجی شرکت رخ می دهد. چنین به نظر می رسد شرکت هایی که دارای عملکرد عالی می باشند با توجه به انتظاراتی که از نتایج کوتاه مدت و بلندمدت دارند تصمیماتی آگاهانه‌تر اتخاذ می نمایند. از سوی دیگر اغلب شرکت هایی که عملکردی ضعیف دارند به فعالیت هایی می پردازند که کوتاه‌بینانه است و به هیچ وجه شرایط آینده را پیش بینی نمی کنند و این فعالیت ها بازتابی از شرایط آینده نیست. آلن به این نتیجه رسید که مدیریت استراتژیک توانسته است عملکرد بسیاری از شرکت های بزرگ را بهبود بخشد (آلن[8]، 1985).

 

پیشینه پژوهش

حبیب و حسن[9](2017) در پژوهشی نشان دادند که استراتژی مدیریتی بر خطر سقوط قیمت سهام تأثیر دارد و چنین تأثیری در شرکت‌های تهاجمی به‌صورت افزایشی و در شرکت‌های تدافعی، به‌صورت کاهشی است.

نورالحق و همکاران[10](2013) در تحقیقشان با عنوان استراتژی مدیریتی و کیفیت سود بیان می‌کنند که شرکت‌های با استراتژی تدافعی با سطوح بالایی از مدیریت سود و شرکت‌های با استراتژی آینده‌نگر با سطوح بالایی از محافظه‌کاری حسابداری مرتبط هستند.

بنتلی وهمکاران[11](2012)درتحقیقیبهایننتیجهرسیدند کهشرکت‌هایبااستراتژیآینده‌نگربیشتردرگیرتخلفات گزارشگریمالیوبهتبعآن مستلزمتلاشحسابرسیبیشتریهستند. بهعلاوهبنتلیوهمکاران(2012)درتحقیق دیگری بهایننکتهدستیافتندکهشرکت‌هایبااستراتژیآینده‌نگرباسطوحپایین‌تریازعدم تقارناطلاعاتیدر مقایسهباشرکت‌هایبااستراتژیتدافعیمرتبطهستند.

مارتینز سولا و همکاران[12](2011) به بررسی رابطه بین مدیریت وجه نقد و ارزش شرکت پرداختند. آنها ابتدا به آزمون تجربی سطح بهینه وجه نقد برای حداکثر کردن ارزش شرکت پرداختند. ثانیا نشان دادند که انحراف از سطح مطلوب وجه نقد باعث کاهش ارزش می­شود. نتایج آنها نشان داد که رابطه مقعر بین مدیریت وجه نقد و ارزش شرکت وجود دارد.  

اتوکایت و مولای[13](2010) به بررسی تاثیر وجه نقد نگهداری شده و مدیریت سرمایه در گردش بر ارزش شرکت در بورس اوراق بهادار فرانسه پرداخت. آن­ها بیان کردند که اگر چه شرکت­ها هر روز برای برنامه ریزی کوتاه­مدت تصمیم­گیری می­کنند اما موضوع ارزش شرکت مقوله­ای است که در زمره برنامه­های بلندمدت شرکت­ها مطرح می­شود. شواهد بدست آمده اثبات کرد که سهامداران وجه نقد نگهداری شده و سرمایه در گردش را کمتر از واقعیت ارزیابی می­کنند.

علی شاه و همکاران[14](2009) مطالعه ای در خصوص ارزش شرکت و هزینه تبلیغات انجام دادن. نتایج نشان داد که بین هزینه تبلیغات و ارزش شرکت رابطه معنادار مثبت وجود دارد. همچنین، نتایج نشان داد که اختلاف کمی بین هزینه تبلیغات و اندازه شرکت نسبت به ارزش بازار وجود دارد.

تنانی و محب خواه (1393) در پژوهشی نشان دادند که میزان مدیریت سود در شرکت‌های تدافعی نسبت به شرکت‌های تهاجمی (پیشگام) بیشتر است. همچنین، نتایج بیانگر آن است.نتایج حاکی از آن است که محیط اقتصادی بر رابطه بین راهبردهای تجاری شرکت و بازده سهام آن مؤثر نیست.

ستایش و نمازی (1394) در پژوهشی نشان دادند کهبین تغییرات دارایی‌های نامشهود و تغییرات سود کوتاه مدت و بلند مدت، بازده دارایی ها و تغییرات ارزش شرکت رابطه معنادار وجود ندارد.

 

روش‌شناسی پژوهش

این پژوهش ازلحاظ روش گردآوری اطلاعات، به‌صورت کتابخانه‌ای صورت می‌گیرد. مبانینظریازکتبو مجلات،مقالات،پایان‌نامه‌هایتخصصیفارسیدرزمینهمالیوحسابداریگردآوری‌ شدهاست. دراینتحقیقجهت گردآوریاطلاعاتازبانک‌هایاطلاعاتی،اسناد،سوابقوگزارش‌هایحسابرسیشرکت‌هاوصورت‌هایمالیوسایر اسنادومدارکویادداشت‌هایهمراهبرگرفتهازآرشیوبورساوراقبهادارتهران (سایت کدال) و نرم‌افزار ره‌آورد نوین می‌باشد.

این تحقیق از نوع مطالعه کتابخانه‌ای و تحلیلی علی از نوع میدانی بوده و از حیث هدف کاربردی و از حیث روش توصیفی- همبستگی قلمداد می‌گردد.

در این تحقیق جامعه‌ی آماری پژوهش، کلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس واراق بهادار تهران می‌باشد. از روش نمونه‌گیری حذفی سیستماتیک (غربالگر) استفاده‌شده است. دلیل استفاده از این‌ روش و تعریف چنین شرایطی همگون نمودن نمونه آماری با کل جامعه و امکان تعمیم نتایج حاصل از آزمون‌ها به جامعه آماری می‌باشد. کلیه شرکت‌های جامعه آماری که دارای شرایط زیر بوده‌اند (در طی بازه زمانی 1390 الی 1396) به‌عنوان نمونه انتخاب می‌شود:

1- به لحاظ افزایش قابلیت مقایسه، دوره مالی آن‌ها منتهی به پایان اسفندماه باشد.

2- در طی دوره مورد بررسی (1390-1396) تغییر سال مالی نداشته باشد.

3- اطلاعات مالی آن قابل‌دسترس باشد.

4- جزء شرکت‌های مالی (مانند بانک‌ها، مؤسسات مالی) و شرکت‌های سرمایه‌گذاری یا شرکت‌های واسطه‌گری مالی نباشد.

5- اطلاعات موردنیاز در بخش تعریف متغیرها در دسترس باشد.

6- وقفه معاملاتی بیش از سه ماه نداشته باشند.

 

فرضیه‌ها

فرضیه اول: بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه وجود دارد.

فرضیه دوم: استراتژی کسب و کار (تدافعی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر دارد.

فرضیه سوم: استراتژی کسب و کار (تهاجمی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر دارد.

 

مدلهای رگرسیونی آزمون فرضیه­ها

برای آزمون فرضیه های تحقیق از مدلهاب رگرسیون زیر استفاده خواهیم نمود:

فرضیه اول

فرضیه دوم

فرضیه سوم

 

تعریف عملیاتی متغیرها

متغیر وابسته: ارزش شرکت (Firm Value)

برای سنجش ارزش شرکت به پیروی از گایو و راپوسو[15] (2010) و آلایانیس و وستون[16] (2001)، از یکی از رایج­ترین شاخص های ارزش شرکت، یعنی Q توبین استفاده شده است. نسبت مذکور از تقسیم ارزش بازار به ارزش جایگزینی دارایی های شرکت حاصل می­شود. مقادیر بزرگتر از یک این نسبت بیانگر استفاده بهینه از دارایی های شرکت است. به دلیل دشواری برآورد ارزش بازار بدهی و ارزش جایگزینی داریی ها، برای محاسبه کیوتوبین از مدل ساده شده آن به شرح زیر استفاده
می شود (نوروش و همکاران، 1394).

 

Q = مقدار کیو توبین شرکت i در سال t

BVA = ارزش دفتری کل دارایی های شرکت i در سال t

MVE = ارزش بازار حقوق صاحبان سهام شرکت i در سال t

BVE = ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام شرکت i در سال t.

متغیر مستقل: ریسک پذیری (RISK)

ریسک پذیری شرکت با استفاده از خطای استاندارد (انحراف معیار یا جذر واریانس) بازده روزانه سهام برای دوره یک ساله اندازه گیری می شود (مطابق، ساندرز و همکاران،۱۹۹۰؛ ارکنس و همکاران[17]، ۲۰۱۲ و ایمهوف و سیوی[18]، ۲۰۱۴). این اندازه‌گیری هم ریسک سیستما یتک و هم غیر سیستماتیک را در بر می گیرد (کار، ۱۹۹۷).

 

متغیر تعدیلگر: استراتژی کسب و کار (STR)

در مقاله حاضر برای تعیین نوع استراتژی هر شرکت از سیستم امتیاز دهی ترکیبی ایتنر و لرکر[19] (۱۹۹۷) استفاده می کنیم؛ بدین صورت که برای بدست آوردن امتیازات ترکیبی از پنج نسبت نرخ رشد فروش، هزینه تبلیغات به کل فروش، تعداد کارمندان به فروش، ارزش بازار شرکت به ارزش دفتری آن و نسبت دارایی های ثابت به کل دارایی ها استفاده می شود. سیستم امتیاز دهی بدین صورت است که ابتدا شرکت ها را بر اساس چهار نسبت اول به ترتیب از بالا به پایین در پنج گروه تقسیم می کنیم. بدین صورت که شرکتی که در بالاترین پنجک قرار دارد امتیاز ۵ و شرکتی که در پایین ترین پنجک قرار می گیرد امتیاز ۱ را کسب می کند و بقیه شرکت ها متناسب با پنج مربوطه امتیاز دهی می شوند. سپس شرکت ها را بر اساس نسبت آخر به پنج گروه تقسیم می کنیم. این بار شرکتی که در بالاترین پنجک قرار می گیرد امتیاز ۱ و شرکتی که در پایین ترین پنجک قرار دارد امتیاز ۵ را کسب می کند و بقیه شرکت ها متناسب با پنج مربوطه امتیاز دهی می شوند. در مرحله آخر امتیازات بدست آمده از دو مرحله فوق را با یکدیگر جمع می نماییم تا امتیاز نهایی هر شرکت بدست آید. دامنه امتیازات ترکیبی مجموع پنج نسبت فوق) هر شرکت طی یک سال بین ۵ تا ۲۵ خواهد شد. شرکت هایی که مجموع امتیاز شان در بازه ۵ تا ۱۵ با شد بعنوان شرکت های تدافعی و شرکت هایی که مجموع امتیازشان در بازه ۱۵ تا ۲۵ باشد به عنوان شرکت های تهاجمی تعیین می گردند (ایتنر و همکاران، ۱۹۹۷).

 

متغیرهای کنترلی

اندازه شرکت (SIZE):اندازه شرکت عموما به عنوان متغیر کنترلی در مطالعات حوزه راهبری شرکتی و ریسک پذیری شرکت‌ها در نظر گرفته می شود (از قبیل پاثان[20]، ۲۰۰۹؛ لاون و لوین[21]، ۲۰۰۹)؛ زیرا با افزایش اندازه شرکت، احتمال پایش و نیاز به ساز و کارهای کنترلی افزایش می یابد. در این پژوهش این متغیر با استفاده از لگاریتم طبیعی کل دارایی ها اندازه گیری شده است.

ارزش بازار به ارزش دفتری (M/B):نسبت ارزش بازار به دفتری به عنوان یک عامل ریسک مهم در حوزه قیمت گذاری دارایی‌های سرمایه ای مورد توجه است (برای نمونه، فاما و فرنچ[22]، ۱۹۹۲). هم چنین این معیار به عنوان معیار فرصت رشد مطرح است (باباجانی و همکاران، ۱۳۹۳). و برخی سرمایه گذاری ها در شرکت های با رشد بالا ممکن است در آینده به ثمر ننشیند.

اهرم مالی (LEV): نسبت اهرم مالی به عنوان عامل دیگری که نشانگر ریسک مالی است (مطابق میتون[23]، ۲۰۰۲) در نظر گرفته شد. این نسبت از تقسیم بدهی بر مجموع بدهی به علاوه ارزش بازار حقوق صاحبان به دست می آید این نوع محاسبه اهرم در مقاله پیترسون و پاملا[24] (1999) به کار رفته است).

بازده دارایی ها (ROA): از طریق نسبت سود خالص قبل از بهره و مالیات بر کل دارایی‌ها اندازه‌گیری می‌شود.

 

یافته‌های پژوهش

به‌منظور بررسی مشخصات عمومی متغیرها و تجزیه‌وتحلیل دقیق آن‌ها، آشنایی با آمار توصیفی مربوط به متغیرها لازم است. جدول (1)، آمار توصیفی داده‌های مربوط به متغیرهای مورداستفاده در تحقیق را نشان می‌دهد. آمار توصیفی مربوط به 125 شرکت نمونه طی دوره زمانی 7 ساله (1390 تا 1396) می‌باشد. نتایج تحلیل توصیفی داده‌ها را می‌توان در قالب موارد زیر خلاصه نمود:

در جدول (1) مقدار میانگین برای متغیر ارزش شرکت برابر با (1.862) می‌باشد که نشان می‌دهد بیشتر داده‌ها حول این نقطه تمرکز یافته‌اند. مقدار انحراف معیار برای اندازه شرکت برابر با 1.525 و برای بازده دارایی‌ها برابر است با 0.15 می‌باشد که نشان می‌دهد این دو متغیر به ترتیب دارای بیشترین و کمترین انحراف معیار هستند. کمترین مقدار برای ریسک پذیری برابر با 0.002 و بیشتر مقدار برابر با 4.613 می‌باشد.

 

جدول (1): آمار توصیفی متغیرهای پژوهش

نام متغیر

تعداد

میانگین

انحراف معیار

کمترین

بیشترین

ارزش شرکت

875

1.862

0.938

0.385

7.644

ریسک پذیری

875

0.709

0.694

0.002

4.613

اندازه شرکت

875

14.216

1.525

10.504

19.374

ارزش بازار به ارزش دفتری

875

3.328

2.445

0.034

15.819

اهرم مالی

875

0.569

0.197

0.09

0.993

بازده دارایی ها

875

0.116

0.15

0.789-

0.66

 

توزیع فراوانی

متغیرهای کیفی متغیرهایی مجازی هستند که عدد صفر یا یک را برمی‌دارند. در پژوهش حاضر نیز، چون متغیر استراتژی کسب و کار، متغیر کیفی است جدول توزیع فراوانی آن‌ بدین‌صورت  است:

 

جدول (2): توزیع فراوانی متغیر استراتژی کسب و کار

شرح

فراوانی

درصد فراوانی

استراتژی تدافعی

523

59.77

استراتژی تهاجمی

352

40.23

جمع کل

875

100

همان‌طور که در جدول (2) قابل مشاهده است، جمع کل شرکت - سال‌های مورد بررسی برابر با 875 می‌باشد که تعداد 523 شرکت - سال معادل 59.77 درصد دارای استراتژی تدافعی هستند و تعداد 352 شرکت - سال معادل 40.23 درصد دارای استراتژی تهاجمی هستند.

 

آزمون جارک-برا

نرمال بودن متغیرها (به‌خصوص متغیر وابسته در مدل‌های رگرسیونی)، شرط اولیه انجام کلیه آزمون‌های پارامتریک می‌باشد. با استفاده از آزمون جارک-برا نرمال بودن توزیع متغیرهای پژوهش موردبررسی قرارگرفته است که نتایج این آزمون بدین شرح است:

طبق نتایج آزمون جارک-برا (جدول 3) مشاهده می‌شود که متغیرهای پژوهش از توزیع نرمال برخوردار نیستند. لازم به توضیح است که در جدول 12 آزمون جارک-برا برای بررسی نرمال بودن جملات اخلال انجام‌شده است که نتایج نشان می‌دهد خطاهای باقی‌مانده نرمال هستند.

جدول (3): نتایج آزمون جارک - برا

نام متغیر

تعداد مشاهدات

معناداری جارک-برا

نتیجه

ارزش شرکت

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

ریسک پذیری

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اندازه شرکت

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

ارزش بازار به ارزش دفتری

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اهرم مالی

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

بازده دارایی ها

875

0.0000

توزیع نرمال ندارد

 

آزمون مانایی

یکی از شرایط اولیه قبل از برآورد مدل، بررسی مانایی متغیرها می‌باشد. در این پژوهش برای بررسی وجود ریشه واحد در داده‌های پانل از آزمون هاریس استفاده‌شده است که نتایج آن به‌صورت جدول شماره 4، به‌صورت زیر می‌باشد:

با توجه به جدول شماره فوق مشاهده می‌شود که سطح معنی‌داری متغیرها کمتر از 5 درصد بوده و بیانگر مانا بودن متغیرها است.

 

جدول (4): آزمون مانایی(هاریس) برای متغیرهای پژوهش

نام متغیر

آماره آزمون

سطح معناداری

نتیجه

ارزش شرکت

17.562-

0.0000

مانا است

ریسک پذیری

22.374-

0.0000

مانا است

اندازه شرکت

19.235-

0.0000

مانا است

ارزش بازار به ارزش دفتری

19.12-

0.0000

مانا است

اهرم مالی

9.621-

0.0000

مانا است

بازده دارایی ها

10.062-

0.0000

مانا است

 

آزمون F لیمر (چاو) و آزمون هاسمن

با توجه به جدول 5، چون سطح معناداری آزمون اف لیمر در هر سه مدل پژوهش کمتر از 5 درصد است، ازاین‌رو داده‌های تابلویی (پانل دیتا) در مقابل داده‌های تلفیقی (پول) مورد پذیرش قرار می‌گیرند. همچنین چون سطح معناداری آزمون هاسمن در هر سه مدل کمتر از 5 درصد است بنابراین بیانگر اثرات ثابت می‌باشند.

 

جدول (5): نتایج آزمون چاو و هاسمن

فرضیه

آزمون

آزمون فرضیه

اف لیمر

هاسمن

میزان آماره

سطح معنی‌داری

میزان آماره

سطح معنی‌داری

فرضیه اول

3.41

0.0000

67.86

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

فرضیه دوم

3.38

0.0000

68.91

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

فرضیه سوم

3.39

0.0000

66.41

0.0000

داده‌های تابلویی

اثرات ثابت

 

آزمون ناهمسانی واریانس

اگر خطاهای رگرسیون ناهمسان باشند اما محقق بدون در نظر گرفتن این موضوع به فرایند برآورد و استنباط ادامه دهد در این حالت، انحراف معیار می‌تواند اشتباه باشد و بنابراین هرگونه استنباطی که صورت گرفته، می‌تواند گمراه‌کننده باشد بنابراین از آزمون والد تعدیل‌شده برای بررسی ناهمسانی واریانس جملات اخلال استفاده‌شده است.

با توجه به جدول (6)، نشان می دهد که سطح معنی داری آزمون والد تعدیل شده کمتر از 5 درصد می باشد و بیانگر وجود ناهمسانی واریانس در جملات اخلال می باشد. که این مشکل در تخمین نهایی مدلها با روش وزن دهی به داده ها از طریق دستور gls، رفع گردیده است.

 

جدول (6): نتایج آزمون ناهمسانی واریانس

مدل های پژوهش

آماره آزمون

سطح معنی داری

نتیجه

فرضیه (مدل) اول

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

فرضیه (مدل) دوم

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

فرضیه (مدل) سوم

05+e1.4

0.0000

وجود ناهمسانی واریانس

 

آزمون خودهمبستگی

مقادیری که متغیرهای توضیحی در مدل به خود می‌گیرند تصادفی هستند، بنابراین مقادیر خطا نیز باید در کل تصادفی باشند. یعنی بین مقادیر جملات خطا همبستگی و ترتیب خاصی وجود نداشته باشد و در طول زمان به‌طور منظم تغییر نکند زیرا اگر چنین باشد، تغییرات جملات خطا تصادفی نبوده و به مقادیر متغیرهای توضیحی وابسته خواهد بود. همبستگی بین مقادیر خطا ممکن است در بین سال‌های مختلف و یا در بین مقاطع مختلف وجود داشته باشد (بنی مهد و همکاران، 1395).

با توجه به نتایج جدول شماره 7، مشاهده می‌شود که سطح معناداری والدریج برای مدل‌ها کمتر از 5 درصد بوده و بیانگر وجود خودهمبستگی سریالی در مدل‌ها می‌باشد. که در تخمین نهایی مدل ها این مشکل با دستور Auto Correlation رفع شده است.

 

جدول (7): نتایج آزمون خودهمبستگی سریالی

مدل های پژوهش

آماره آزمون

سطح معنی داری

نتیجه

فرضیه (مدل) اول

22.689

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

فرضیه (مدل) دوم

22.528

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

فرضیه (مدل) سوم

22.671

0.0000

وجود خودهمبستگی سریالی

 

آزمون هم خطی

اگر آماره آزمون VIF به یک نزدیک بود نشان‌دهنده عدم وجود هم خطی است. به‌عنوان یک قاعده تجربی مقدارVIFبزرگ‌تر از 10 باشد هم خطی  چندگانه بالا می‌باشد (سوری، 1390). با توجه به نتایج جدول شماره 8، مشاهده می‌شود مقادیر عامل تورم واریانس کمتر از عدد 10 می‌باشد که بیانگر عدم وجود هم خطی می‌باشد.

 

جدول (8): آزمون هم خطی متغیرها (فرضیه (مدل) پژوهش)

                      فرضیه                              

نام متغیر

فرضیه اول

فرضیه دوم

فرضیه سوم

VIF

VIF

VIF

ریسک پذیری

1.01

1.15

1.15

استراتژی تدافعی

---

1.28

---

استراتژی تدافعی×ریسک پذیری

---

1.03

---

استراتژی تهاجمی

---

---

1.29

استراتژی تهاجمی×ریسک پذیری

---

---

1.01

اندازه شرکت

1.12

1.41

1.41

ارزش بازار به ارزش دفتری

1.12

1.01

1.01

اهرم مالی

1.29

1.35

1.33

بازده دارایی ها

1.26

1.26

1.26

نتیجه

هم خطی وجود ندارد

 

تخمین نهایی مدل‌ها

·        آزمون فرضیه اول

طبق نتایج جدول (9)، مشاهده می‌شود که ریسک پذیری دارای ضریب مثبت و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه مثبت و معنادار وجود دارد و فرضیه اول موردپذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 61 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 61 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 1393.15 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد از این‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (9): تخمین نهایی مدل رگرسیونی اول

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.263

0.007

34.56

0.000

اندازه شرکت

0.03-

0.017

1.78-

0.075

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.006

0.023

0.27

0.788

اهرم مالی

1.563-

0.121

12.87-

0.000

بازده دارایی ها

0.884

0.154

5.73

0.000

عرض از مبدأ

2.198

0.25

8.77

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

61 درصد

آماره والد و معناداری آن

1393.15 (0.0000)

 

·         آزمون فرضیه دوم

طبق نتایج جدول (10)، مشاهده می‌شود که استراتژی تدافعی*ریسک پذیری دارای ضریب مثبت و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که استراتژی کسب و کار(تدافعی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر مثبت و معنادار دارد و فرضیه دوم موردپذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 62 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 62 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 522.99 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد ازاین‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (10): تخمین نهایی مدل رگرسیونی دوم

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.007

0.001

5.93

0.000

استراتژی تدافعی

0.003

0.003

0.99

0.324

استراتژی تدافعی×ریسک پذیری

0.001

0.0004

2.32

0.02

اندازه شرکت

0.023

0.002

9.02

0.000

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.001-

0.001

1.03-

0.301

اهرم مالی

0.207--

0.015

13.49-

0.000

بازده دارایی ها

0.041

0.004

9.18

0.000

عرض از مبدأ

0.147-

0.036

4.01-

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

62 درصد

آماره والد و معناداری آن

522.99 (0.0000)

·        آزمون فرضیه سوم

طبق نتایج جدول (11)، مشاهده می‌شود که متغیر استراتژی تهاجمی*ریسک پذیری دارای ضریب منفی و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که استراتژی کسب و کار(تهاجمی) بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تاثیر منفی و معنادار دارد و فرضیه سوم مورد پذیرش قرار می‌گیرد ضریب تعیین برابر با 77 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 77 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره والد برابر با 5334.21 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد از این‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

 

جدول (11): تخمین نهایی مدل رگرسیونی سوم

متغیرها

ضرایب

انحراف استاندارد ضرایب

آماره z

سطح معناداری

ریسک پذیری

0.254

0.003

66.87

0.000

استراتژی تهاجمی

0.0006-

0.001

0.59-

0.555

استراتژی تهاجمی*ریسک پذیری

0.032-

0.015

2.16-

0.031

اندازه شرکت

0.023-

0.008

2.8-

0.005

ارزش بازار به ارزش دفتری

0.004

0.008

0.5

0.616

اهرم مالی

1.376-

0.062

22.01-

0.000

بازده دارایی ها

1.021

0.089

11.44

0.000

عرض از مبدأ

1.998

0.121

16.45

0.000

سایر آماره های اطلاعاتی

ضریب تعیین

77 درصد

آماره والد و معناداری آن

5334.21 (0.0000)

 

آزمون نرمال بودن باقی‌مانده‌ها

با توجه به جدول (12) سطح معناداری آزمون بیشتر از 5 درصد است ازاین‌رو می‌توان گفت که متغیر جملات اخلال از توزیع نرمال برخوردار هستند.

 

جدول (12): نتایج آزمون جارک-برا (فرضیه (مدل) پژوهش)

نام مدل

تعداد مشاهدات

معناداری جارک-برا

نتیجه

مدل اول

875

0.2955

توزیع نرمال دارد

مدل دوم

875

0.6531

توزیع نرمال دارد

مدل سوم

875

0.1229

توزیع نرمال دارد

 

بحث، نتیجه‌گیری و پیشنهادها

در این پژوهش به بررسی تاثیر استراتژی کسب و کار بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت در بین شرکت های بورسی در دوره ی زمانی 1390 تا 1396 پرداخته شد. در این راستا استراتژی کسب و کار، ریسک پذیری و ارزش شرکت به طور خاص به عنوان متغیرهای پژوهش در نظر گرفته شدند. در پژوهش حاضر با توجه به نتایج حاصل از تخمین نهایی فرضیه اول پژوهش می‌توان گفت که بین ریسک پذیری و ارزش شرکت رابطه مثبت و معنادار  به لحاظ آماری وجود دارد. طبق فرضیه دوم می‌توان گفت که استراتژی تدافعی بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تأثیر مثبت و معنادار به لحاظ آماری دارد و در نهایت طبق نتایج آزمون فرضیه سوم می‌توان گفت که استراتژی تهاجمی بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت تأثیر معکوس و معنا‌دار به لحاظ آماری دارد.‏ در راستای نتایج حاصل از پژوهش به تحلیل‌گران پیشنهاد می‌گردد که در تحلیل‌ها و پیش‌بینی‌های خود، تأثیر استراتژی کسب و کار بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت را مدنظر قرار دهند و به این مسأله توجه کنند که اگر استراتژی کسب و کار تهاجمی باشد رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت را معکوس میکند. همچنین به سرمایه‌گذاران پیشنهاد می‌‌شود که به استراتژی تدافعی و تهاجمی شرکت‌ها توجه داشته باشند. چون داشتن استراتژی کسب کار تاثیر معناداری بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت گذاشته و رابطه آنها را تعدیل می کند. به مالکان و سهامداران نهادی پیشنهاد می‌شود تصمیماتی اتخاذ کنند که جهت بهبود ارزش شرکت، مدیرانی انتخاب کنند که ریسک پذیر هستند. برای پژوهشگران و دانشجوبان نیز پیشنهاد می‌شود تاثیر چرخه عمر شرکت بر ارتباط بین ریسک پذیری و ارزش شرکت انجام پذیرد. همچنین پیشنهاد می‌شود تأثیر حاکمیت شرکتی بر رابطه بین ریسک پذیری و ارزش شرکت انجام پذیرد.



[1]Markowitz

[2] Ackoff

[3] Acomb & Morrissey

[4] Bryson

[5] Mintzberg

[6] Mulhare

[7] Robinson

[8] Allen

[9]Habib & hasa

[10] Nurul Houqe

[11] Bentley et al

[12]Martinez-Sola et al

[13]Autukaite & Molay

[14] Ali Shah

[15] Gaio & Raposo

[16] Allayannis & Weston

[17] Erkenset al

[18] Imhof & Seavey

[19]Ittner & Larcker

[20] Pathan

[21] Laeven &Levine

[22] Fama&  French

[23] Mitton

[24]Peterson, Pamela