تأثیر نوسانات نرخ تورم بر ارتباط بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

نویسندگان

1 کارشناسی ارشد حسابداری، واحد اسکو، دانشگاه آزاد اسلامی، اسکو، ایران

2 کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه پیام نور، مرکز عسلویه

3 کارشناسی ارشد حسابداری، واحد شبستر، دانشگاه آزاد اسلامی، شبستر، ایران

چکیده

این پژوهش به بررسی تأثیر نوسانات نرخ تورم بر ارتباط بین بیش اعتمادی و بیش سرمایه‌گذاری می‌پردازد. پژوهش حاضر از لحاظ هدف، کاربردی بوده و از بعد روش‌شناسی از نوع تحقیقات علّی (پس رویدادی) می‌باشد. جامعه آماری پژوهش، کلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می‌باشد و با استفاده از روش نمونه‌گیری حذف سیستماتیک، 91 شرکت به عنوان نمونه پژوهش انتخاب و در دوره‌ی زمانی بین سال‌های 1391 تا 1396 مورد تحقیق و بررسی قرار گرفتند. روش مورد استفاده جهت جمع‌آوری اطلاعات، کتابخانه‌ای بوده و برای آزمون فرضیه‌ها از رگرسیون لجستیک با الگوی داده‌های تابلویی استفاده شده است. نتایج پژوهش نشان می‌دهد که بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد ولی نوسانات نرخ تورم بر ارتباط بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری تأثیر معکوس و معناداری دارد.

کلیدواژه‌ها


مقدمه

بیش اعتمادی یا اعتماد به نفس بیش‌ازحد، یکی از مهم‌ترین مفاهیم مالی مدرن است که هم در تئوری‌های مالی و هم روان‌شناختی جایگاه ویژه‌ای دارد. بیش اعتمادی، سبب می‌شود انسان دانش و مهارت خود را بیش از حد و ریسک‌ها را کمتر از حد تخمین زند و احساس کند بر مسائل و رویدادها کنترل دارد در حالی که ممکن است این‌گونه نباشد (فروغی و نخبه فلاح، 1392). تحقیقات قبلی نشان داده است که مدیران بیش اعتماد به احتمال زیاد حسابداری محافظه‌کارانه‌ی کمتری را مورد استفاده قرار داده‌اند (احمد و دوئلمن[1]، 2012). همچنین به دلیل تعصب خوش‌بینانه نسبت به درآمد، قبل از به وقوع پیوستن آن، اظهارات غلطی را در مورد میزان درآمد انجام می‌دهند (شرانت و سگمان[2]، 2012). علاوه بر موارد گفته شده مدیران دارای بیش اعتمادی، علاقه‌ی بسیار زیادی به سود واقعی شرکت دارند (شی اِی، بدارد و جوهانستون[3]، 2014). به علاوه تحقیقات نشان داده است این‌گونه مدیران کنترل‌های داخلی غیر مؤثری را برقرار می‌کنند (چن، خو و وو[4]، 2014). در ابتدا، در تمامی رویکردهای تجربی، یک نکته‌ی مشترک و مهم ذکر شده و مورد استفاده قرار گرفته است و آن در واقع این فرض است که فعالان بازار مالی و مدیران همیشه به صورت عقلانی عمل کرده‌اند (باریس و داسیلوریا[5]، 2009). لی، ژاوو و سانگ[6] (2009) این‌گونه توضیح می‌دهند که اعتماد به نفس کاذب در واقع یک درجه‌بندی اشتباه و عمومی در زمینه‌ی اعتقادات است. آن‌ها در این‌باره بیشتر توضیح می‌دهند و اعلام می‌کنند که افراد خود رأی، اعتقادات و گمان‌های خود را به صراحت دست بالا و ریسک فعالیت‌های پرمخاطره را دست‌کم  می‌گیرند. از طرفی، به طور مفهومی، کارایی سرمایه‌گذاری زمانی حاصل می‌شود که شرکت، فقط در تمامی طرح‌هایی با ارزش فعلی خالص مثبت سرمایه‌گذاری کند  .البته این سناریو در صورتی کارساز است که بازار کامل باشد و هیچ یک از مسائل بازار ناقص از جمله گزینش نادرست و هزینه‌های نمایندگی وجود نداشته باشد (وردی[7]، 2006) و (بیدل هیلاری و وردی[8]، 2009) تعداد اندکی از این مقالات نیز پیش‌بینی می‌کنند که انتخاب پروژه‌های ضعیف، می‌تواند سبب کم سرمایه‌گذاری گردد (برتلند و مولاینتان[9]، 2003). از جمله عواملی که می‌تواند بر کارایی سرمایه‌گذاری تأثیرگذار باشد بیش اعتمادی مدیران است. بیش اعتمادی مدیران نقش مؤثری در توسعه سرمایه‌گذاری و کارایی آن ایفا می‌نماید.  روش‌های متعددی برای اندازه‌گیری کارایی سرمایه‌گذاری وجود دارد بیدل، هیلاری و وردی (2009) فزاری، هوبارد و پترسن[10] (1988) مدلی را ارائه دادند که بر مبنای آن، ایشان معتقد بودند که فرصت‌های رشد شرکت باید سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت را توجیه کند. لذا مدل رگرسیونی را ارائه دادند و بیان داشتند که مقادیر خطای حاصل نشان‌دهنده ناکارایی سرمایه‌گذاری می‌باشد. ریچاردسون[11] (2006) از فروش به عنوان متغیری برای تخمین و برآورد فرصت‌های سرمایه‌گذاری مورد انتظار استفاده کردند. بیدل ، هیلاری و وردی (2009) در تحقیق خود از این فرض استفاده کردند که اگر سرمایه‌گذاری سال آینده بیشتر از رشد فروش باشد به این معنا است که سرمایه‌گذاری بیش از حد انجام شده و اگر سرمایه‌گذاری سال آینده کم‌تر از رشد فروش باشد، باقیمانده‌ی مدل ایشان منفی است و به این معنا است که سرمایه‌گذاری کمتر از حد انجام شده است. از سویی، تغییرات مداوم نرخ تورم در اقتصاد ایران و تغییراتی که در رویکرد سرمایه‌گذاری سهامداران طی سال‌های اخیر در بازار بورس تهران ایجاد شده است و با توجه به علمی و تخصصی‌تر شدن روند معاملات و نیز مطالعات اندکی در این زمینه انجام شده است (پاشایی فام و امیدی پور، 1388). نوسانات نرخ تورم شرایط و محیط درونی و بیرونی شرکت را تحت تأثیر قرار می‌دهد و همچنین می‌تواند رابطه بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری را تحت تأثیر قرار دهد بنابراین پژوهش حاضر به این سؤال پاسخ داده می‌شود که: نوسانات نرخ تورم بر ارتباط بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری چه تأثیری دارد؟

نوسانات نرخ تورم

نوسانات تورم در اثر دو دسته از عوامل حقیقی و اسمی به وجود می‌آید. این عوامل، دارای آثار موقت و بلندمدت بر تورم هستند. عوامل حقیقی، علل طرف عرضه، مانند قیمت انرژی، دستمزد و قیمت مواد اولیه و ... را شامل می‌شود و عوامل اسمی، متغیرهای طرف تقاضا مانند پول، مخارج عمومی و نرخ اسمی ارز و ... را در برمی‌گیرد. بیش از نوسانات موقتی تورم و علل آن، علل بلندمدت تورم مورد بررسی سیاست‌گذاران است (امیری و چشمی، ۱۳۸۳). همچنین نوسان تورم به عنوان معیاری از نا اطمینانی تورم یکی از عوامل تعیین‌کننده تکرار تغییرات قیمتی در سطح خرده‌فروشی می‌باشد. در شرایطی که تورم آینده به نا اطمینانی نسبت داده شود بنگاه‌ها به شرایط و وضعیت اقتصادی در امر قیمت‌گذاری حساس شده و لحاظ کردن هزینه‌های تولید در بهای تمام شده کالاها و خدمات اهمیت اساسی می‌یابد. بنابراین شرایط اقتصادی اثر مهمی بر رفتار قیمت‌ها دارد به‌طوری که در شرایط تورمی و نا اطمینانی، قیمت کالاها و خدمات به دفعات بیشتری از طرف بنگاه‌های تولیدی و توزیعی تعدیل می‌شوند (قلی بگلو، ۱۳۸۷).

 

بیش اعتمادی مدیریت

هیر شلیفر[12] (2001) معتقد است، بیش اعتمادی بر تئوری خودفریبی[13] مبتنی است. این تئوری به مکانیزم‌هایی می‌پردازد که طی آن افراد سعی می‌کنند از طریق توجیه تصمیمات گذشته خود، احترام خود را جلب کنند. ازآنجاکه افراد بیش ازآنچه انتظار می‌رود شکست می‌خورند، لذا یادگیری منطقی آنان را به سمت حذف رفتارهای بیش اعتمادی سوق می‌دهد. بنابراین برای موفقیت تئوری خودفریبی، طبیعتاً باید مکانیزمی ارائه دهد که در فرایند یادگیری اریب ایجاد کند. این موضوع با اریب خود اسنادی منطبق است. بر اساس این اریب رفتاری، افراد نتایج خوب یا موفقیت‌ها را به توانایی‌های خود و نتایج بد یا شکست‌ها را به شرایط بیرونی نسبت می‌دهند. وی معتقد است، رفتارهای بیش اعتمادی در محیط‌های پیچیده و کارهای قضاوتی چالشی و جاهایی که بازخورد بر روی اطلاعات کند است، بروز بیشتری خواهد داشت. همچنین خبرگان و متخصصان بیش از سایرین در معرض بیش اعتمادی قرار می‌گیرند.

بیش اعتمادی سبب می‌شود انسان، دانش و مهارت خود را بیش‌ازحد و ریسک را کمتر از حد تعیین زده احساس کند که روی مسائل و رویدادها کنترل دارد؛ درحالی‌که ممکن است این‌گونه نباشد (فلاح شمس لیالستانی، قالیباف اصل و نوبخت سرایی، 1389). مفهوم بیش اعتمادی در مجموعه وسیعی از بررسی‌ها و آزمایش‌های روان‌شناسانه از نوع شناختی بررسی‌شده است که نشان می‌دهد افراد هم درباره توانایی‌هایشان در پیش‌بینی و هم درباره دقت اطلاعاتشان، برآوردی بیش‌ازاندازه دارند. هم‌چنین در تخمین اطلاعات ضعیف عمل می‌کنند و اغلب رویدادهایی با احتمال وقوع بسیار کمتر از صد در صد  را حتمی می‌دانند. به‌طور خلاصه می‌توان گفت این‌گونه افراد خود را ازآنچه در واقعیت هستند، باهوش‌تر می‌پندارند و بر این باورند که اطلاعات بهتری در اختیاردارند (پمپین[14]، 2006). افراد قابلیت‌هایشان را در خوب انجام دادن وظایفشان، بیش‌ازاندازه برآورد کرده و این تخمین بیش‌ از اندازه بااهمیتی که آن وظایف برای آن شخص دارد، افزایش می‌یابد. همچنین، روانشناسان به این نتیجه رسیدند که افراد هنگام تصمیم‌گیری و قضاوت به اطلاعات برجسته وزن بیشتری می‌دهند. افراد در مورد اخباری که به نظرشان درست می‌آید، بدون توجه به موثق بودن منبع، اطمینان کرده و بر اساس آن، به نتیجه‌گیری‌های با اطمینانی اقدام می‌کنند. آن‌ها به اطلاعات آینده که با باورهای موجودشان سازگار است، وزن بیشتری می‌دهند و به اطلاعاتی از آینده می‌بالند که باورهایشان را حمایت می‌کند و اطلاعات آینده‌ای را که با باورهایشان همخوانی ندارد، از بین می‌برند (جهانخانی، نو فرستی و قراگوزلو، 1388).

 

سرمایه‌گذاری بیش از حد

برخی مسائل در سرمایه­گذاری بیش از حد مربوط به این موضوع است که امکان دارد مدیریت از قدرت تصمیم‌گیری خود از طریق پذیرش پروژه­های کاملاً ریسک­دار و غیر سودآور سوء استفاده کند که این کار   می‌تواند به منافع سهامداران و همچنین اعتباردهندگان آسیب رساند (مدرس و حصارزاده، 1387). سرمایه­گذاری بیش از حد پیامدهای مخربی در سطح شرکت و در سطح اقتصاد یک کشور دارد. مسأله سرمایه­گذاری بیش از حد موجب کاهش مطلوبیت سرمایه­گذاری در سطح شرکت شده و اقتصاد را ملتهب و متورم می‌کند، به شدت به منافع سهامداران آسیب می­رساند و منجر به توسعه ظاهری اقتصاد کلان می‌شود و یکی از مسائل اصلی در شرکت‌های بزرگ به شمار می­آید.  سرمایه­گذاری بیش از حد را می‌توان به دو مسأله سرمایه‌گذاری بیش از حد و مدیریت و سرمایه­گذاری بیش از حد در پروژه­های پر ریسک (انگیزه‌ای برای انتقال ریسک) طبقه‌بندی کرد. این دو مسأله زمانی می‌تواند رخ دهد که سیاست‌های مدیریت منابع با توجه به سطح بهینه سرمایه­گذاری در نظر گرفته شود (مدرس و حصارزاده، 1387).

 

پیشینه پژوهش

بهاراتی و همکاران[15] (2016) در پژوهشی تحت عنوان «اطمینان مدیران و بازده سهام» به این نتیجه رسیدند که اطمینان بیش از حد مدیران باعث پذیرش ریسک بالاتر، نوسان بازده سهام و بازده تعدیل‌شده بر اساس ریسک بیشتر شده که این امر منجر به افزایش ارزش شرکت می‌شود. همچنین آن‌ها با بررسی صنایع مختلف به این نتیجه دست پیدا کردند که مدیران مطمئن باعث ایجاد ارزش در هر دو گروه شرکت‌های فعال در صنایع نوآور و شرکت‌های فعال در صنایع غیر نوآور می‌شوند.

هانگ و همکاران[16] (2016) در پژوهشی با عنوان «اطمینان بیش از حد مدیران و سررسید بدهی‌های شرکت » دریافتند که مدیران با اطمینان بیش از حد، بدهی‌های کوتاه‌مدت با سررسید 12 ماهه را نسبت به بدهی‌های بلندمدت ترجیح داده و استفاده می‌کنند. همچنین بیان نمودند که ریسک نقدینگی بالایی جهت ایفای تعهدات و پرداخت بدهی‌های کوتاه‌مدت توسط مدیران با اطمینان بیش از حد پذیرفته می‌شود.

احمد و دوئلمن (2012) در پژوهش‌های خود به این نتیجه رسیدند که بیش اعتمادی در مدیران باعث می‌گردد که مدیران به بازده آینده سرمایه‌گذاری‌های شرکت خود بیش از اندازه خوش‌بین باشند و معتقد هستند که استفاده از حسابداری محافظه‌کارانه باعث می‌شود تا مدیرانی که بیش اعتماد هستند در تشخیص و به تأخیر انداختن پروژه‌هایی که بازده آن‌ها کمتر هستند بهتر عمل کنند. و همچنین آن‌ها اظهار داشتند که نظارت‌های خارج از سازمان بر عملکرد مدیران می‌توانند موجب کاهش تعصبات و توهمات مدیریتی شود.

لین، کریم و کارتر[17] (2005)، در پژوهشی تحت عنوان "خوش‌بینی مدیریتی و سرمایه‌گذاری شرکت‌های بزرگ؛شواهدی تجربی از تایوان" بیان می‌کنند که مدیران اجرایی زمانی بیش اطمینان خواهند شد که سرمایه‌گذاری‌های خود را محدود به بازگشت پروژه‌های سرمایه‌ای می‌کنند و از عواقب ناشی از کمبود بودجه‌ی داخلی ناآگاه هستند.

فروغی و مؤذنی (1396) در پژوهشی تحت عنوان تأثیر اطمینان بیش از حد مدیریتی بر ارزش شرکت نشان دادند که اثر اطمینان بیش از حد مدیریتی بر بازده تعدیل‌شده بر اساس ریسک مثبت و معنی‌دار است. همچنین نتایج مؤید آن است که اطمینان بیش از حد مدیریتی بر نوسان بازده با استفاده از معیار نسبت مخارج سرمایه‌ای از لحاظ آماری تأثیر معناداری ندارد ولی با استفاده از معیار مازاد سرمایه‌گذاری مثبت و معنی‌دار است.

حسنی و زیقمی (1394) با بررسی شواهد تجربی از رابطه بین بیش اطمینانی و بیش سرمایه‌گذاری به این نتیجه رسیدند که بین بیش اطمینانی و بیش سرمایه‌گذاری رابطه معنی‌دار و مثبتی وجود دارد. هم‌چنین هزینه‌های نمایندگی بر این رابطه تأثیر معنی‌داری دارد. یافته‌ها نشان داد که در شرکت‌های با هزینه نمایندگی بالا در مقایسه با شرکت‌های با هزینه نمایندگی پایین، رابطه قوی‌تر بین بیش اطمینانی و بیش سرمایه‌گذاری وجود دارد. 

علی نژاد و صبحی (1393) به بررسی تأثیر بیش اعتمادی مدیران بر خطای مدیریت در پیش‌بینی سود در طی زمانی 1385 تا 1390 در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس تهران پرداخته‌اند . نتایج بررسی نشان می‌دهند که بیش اعتمادی مدیران بر خطای مدیریت در پیش‌بینی سود تأثیر دارد.

حیدری (1393) در پژوهشی تحت عنوان "بررسی تأثیر عامل رفتاری اعتماد بیش از حد مدیریت بر چسبندگی هزینه: نقش تعدیلی عوامل اقتصادی و عوامل مبتنی بر نظریه‌ی نمایندگی در آن" به بررسی تأثیر علت رفتاری اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت بر افزایش چسبندگی هزینه‌های توزیع، فروش و اداری پرداخت. نتایج این پژوهش رابطه‌ی مثبت و معناداری بین اعتماد به نفس زیاد مدیریت با چسبندگی هزینه‌های توزیع، فروش و اداری، نشان داد .به بیان دیگر، عامل رفتاری اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت، موجب افزایش چسبندگی هزینه‌ها می‌شود.

فلاح شمس لیالستانی، قالیباف اصل و نوبخت سرایی (1389) در پژوهشی به بررسی اثر تجربه بر ریسک‌پذیری، بیش اطمینانی و رفتار توده‌وار مدیران شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. نتایج حاصل از تجزیه‌وتحلیل داده‌ها با مدل‌های رگرسیون پرابیت ترتیبی و توبیت یک متغیره و چند متغیره نشان می‌دهد که بین تجربه و ریسک‌پذیری مدیران رابطه معنی‌دار معکوس و بین تجربه و رفتار توده‌وار آن‌ها رابطه معنی‌دار مستقیم وجود دارد .همچنین رابطه بین تجربه و بیش اطمینانی بر مبنای نوع بیش اطمینانی متفاوت است، اما در مجموع می‌توان گفت بین تجربه و بیش اطمینانی رابطه معنی‌دار معکوس وجود دارد .بدین ترتیب مدیران کم‌تجربه‌تر در مقایسه با مدیران باتجربه‌تر از بیش اطمینانی بیشتر و رفتار توده‌وار کمتر برخوردار بوده، ریسک‌پذیرتر می‌باشند و بازده بالاتری کسب می‌نمایند. بنابراین، در کل می‌توان چنین نتیجه گرفت که بین تجربه حرفه‌ای و بازده مدیران شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بورس اوراق بهادار تهران رابطه معکوس وجود دارد.

خوش‌طینت و نادی قمی (1388) به بررسی رابطه رفتار اطمینان بیش از حد و بازده سرمایه‌گذاران پرداختند. نتایج، شواهد ضعیفی در مورد وجود ویژگی رفتاری اطمینان بیش از حد در بین مشارکت‌کنندگان بازار اوراق بهادار ایران ارائه داده است.

 

روش‌شناسی پژوهش

این پژوهش از لحاظ روش گردآوری اطلاعات، به‌صورت کتابخانه‌ای صورت گرفته، مبانی نظری از کتب و مجلات، مقالات، پایان‌نامه‌های تخصصی فارسی در زمینه مالی و حسابداری گردآوری‌شده است. در این تحقیق جهت گردآوری اطلاعات از بانک‌های اطلاعاتی، اسناد، سوابق و گزارش‌های حسابرسی شرکت‌ها و صورت‌های مالی و سایر اسناد و مدارک و یادداشت‌های همراه برگرفته از آرشیو بورس اوراق بهادار تهران، نرم‌افزار ره‌آورد نوین استفاده شده است. روش تحقیق توصیفی و همبستگی از نوع علّی (پس رویدادی) می‌باشد؛ از جنبه هدف از نوع کاربردی است. برای آزمون فرضیه‌ها از نرم‌افزار Stata14  و از رگرسیون لجستیک استفاده ‌شده است.

 

جامعه‌ی آماری

جامعه‌ی آماری پژوهش کلیه شرکت‌هایی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می‌باشد دلیل انتخاب شرکت‌های بورسی در دسترس بودن اطلاعات و داده‌های آن‌ها و نیز صورت‌های مالی حسابرسی شده‌ی این شرکت‌ها می‌باشد. نمونه‌ی آماری نیز به روش حذف سیستماتیک و با اعمال شرایط ذیل کلیه مشخص می‌شود:

1. به‌منظور قابل‌مقایسه بودن اطلاعات، پایان سال مالی شرکت‌ها منتهی به پایان اسفند باشد.

2. در دوره (6 ساله) موردبررسی تغییر دوره مالی نداده باشند.

3. اطلاعات مربوط به متغیرهای انتخاب‌شده در این پژوهش در دسترس باشد.

4. وقفه‌ی معاملاتی بیش از 3 ماه نداشته باشند.

5. جز شرکت‌های واسطه‌گری مالی نباشند.

6. قبل از سال 1391 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته‌شده و تا پایان 1396 از آن خارج نشده باشند.

 

فرضیه‌ها

فرضیه اول: بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری رابطه وجود دارد.

فرضیه دوم: نوسانات نرخ تورم ارتباط بین بیش اعتمادی و بیش سرمایه‌گذاری را تعدیل می‌کند.

 

مدل رگرسیونی

 

 

تعریف عملیاتی متغیرها

متغیر وابسته: سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد (Overinvestments)

در بسیاری از مطالعات تجربی، متغیرهای شامل نسبت توبین کیو و مخارج سرمایه‌ای، برای کارایی سرمایه‌گذاری به کار گرفته می‌شد (لی و وانگ[18]، 2010)؛ اما به‌تازگی استفاده از شاخص‌هایی چون مدل نهایی کیو توبین، مدل ورگلر[19] (2000) و ریچاردسون (2006). برای کارایی سرمایه‌گذاری افزایش گسترده‌ای یافته است. هرچند که مدل ریچاردسون (2006) را برگ استرسر[20] (2006) مورد سؤال قرار داده است، اما این مدل می‌تواند به‌طور مستقیم کارایی سرمایه‌گذاری را به‌صورت سال- شرکت اندازه‌گیری کند، همچنین استفاده از داده‌های مقطعی رگرسیون در مدل ریچاردسون، می‌تواند انتقادهایی را که برای معیار توبین و مدل مرگلر (2000) وارده شده، کاهش دهد.

بنابراین در این پژوهش از مدل ریچاردسون (2006) برای محاسبه عدم کارایی سرمایه‌گذاری (سرمایه‌گذاری کمتر از حد و بیشتر از حد) برای شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران استفاده می‌شود. برآورد مدل ریچاردسون (2006) به شرح رابطه شماره 1 می‌باشد (لی و وانگ،2010).

رابطه شماره 1

 

INV i,t : نسبت تغییر در کل دارایی‌های ثابت، سرمایه‌گذاری بلندمدت و دارایی‌های نامشهود بر میانگین کل دارایی‌های شرکت i در سال t می‌باشد.

GROW i,t-1: نرخ رشد درآمد سالانه شرکت در سال t-1

 CONTROL i,t-1:بیانگر متغیرهای کنترلی می‌باشد این متغیرهای کنترلی عبارت‌اند از:

LEV i,t-1 : اهرم مالی شرکت در سال t-1 می‌باشد که از طریق تقسیم کل بدهی‌ها بر کل دارایی‌ها به دست می‌آید.

AGE i,t-1(سن) : که بیانگر نسبت عمر شرکت بر لگاریتم جمع کل دارایی‌ها در سال t-1 می‌باشد.

CASH i,t-1 : نسبت نقدی می‌باشد که از طریق نسبت وجوه نقد و سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت بر جمع کل دارایی‌ها در سال t-1 به دست می‌آید.

 SIZE i,t-1: بیانگر لگاریتم طبیعی جمع کل دارایی‌ها در ابتدای سال.

 RET i,t-1: بیانگر بازده سالانه سهام می‌باشد.

بر اساس پژوهش ریچاردسون (2006)، متغیر فروش برای تخمین و برآورد فرصت‌های سرمایه‌گذاری مورد انتظار به کار گرفته می‌شود. بر اساس این رویکرد، سرمایه‌گذاری تابعی از فرصت‌های رشد و همچنین متغیرهای کنترلی تأثیرگذار بر آن بوده است؛ بنابراین انحراف سرمایه‌گذاری واقعی شرکت، از سرمایه‌گذاری مورد انتظار طبق معادله برازش شده، نشان از بیش سرمایه‌گذاری و یا کم سرمایه‌گذاری شرکت است. مقدار این انحراف بیانگر شاخص معکوسی از کارایی سرمایه‌گذاری (عدم کارایی سرمایه‌گذاری) است (بادآورنهندی و تقی زاده خانقاه، 1392).

به‌طورکلی، در معادله رگرسیونی فوق، پسماندهای معادله محاسبه می‌شود. پسماندهای مثبت (انحراف مثبت از سرمایه‌گذاری مورد انتظار) نشان‌دهنده انتخاب پروژه‌های با خالص ارزش فعلی منفی یا همان سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد است و پسماندهای منفی نشان‌دهنده گذر از فرصت‌های سرمایه‌گذاری باارزش فعلی خالص مثبت، یا همان سرمایه‌گذاری کمتر از واقع است. برای اندازه‌گیری سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد، مقادیر خطاهای مثبت انتخاب و خطاهای منفی برابر با صفر قرار داده می‌شوند.

 

 

 

متغیر مستقل: اطمینان بیش‌ازحد مدیران (CEO overconfidence)

با توجه به اینکه تصمیم‌های سرمایه‌گذاری شرکت، حاوی اطلاعاتی درباره میزان اطمینان بیش‌ازحد مدیریتی است، در تحقیق احمد و دوئلمن (2012) برای اندازه‌گیری اطمینان بیش‌ازحد مدیریتی از معیار مازاد سرمایه‌گذاری استفاده‌شده است. بدین منظور مدل رگرسیونی شماره یک به‌صورت مقطعی برآورد می‌شود و پس‌ازآن در هرسال باقی‌مانده محاسبه خواهد شد. چنانچه باقی‌مانده مدل مذکور برای شرکتی بزرگ‌تر از صفر باشد، به این معنا است که در آن شرکت بیش‌ازحد سرمایه‌گذاری شده است.

 

ASSET×GRE: رشد دارایی شرکت است که از طریق تفاوت میزان تغییرات دارایی‌ها نسبت به سال گذشته محاسبه می‌شود.

SALE×GRE: رشد فروش شرکت است که از تفاوت میزان تغییرات فروش نسبت به سال گذشته شرکت محاسبه می‌شود.

در این مدل اطمینان بیش‌ازحد مدیریتی یک متغیر مجازی است که اگر باقی‌مانده مدل در سال بررسی بزرگ‌تر از صفر باشد برابر با یک و در غیر این صورت برابر با صفر خواهد بود.

 

متغیر تعدیل گر: نوسانات نرخ تورم (Inflation)

در این پژوهش نرخ تورم، از طریق بانک‌های اطلاعاتی بانک مرکزی و مرکز آمار استخراج خواهد شد. لازم به توضیح است برای محاسبه نوسانات نرخ تورم از انحراف معیار 5 سال قبل نرخ تورم استفاده‌شده است.

 

متغیرهای کنترلی پژوهش:

جریان‌های نقد عملیاتی (CFO): برابر با حاصل تقسیم جریان‌های نقد عملیاتی بر جمع کل دارایی‌ها.

اهرم مالی (LEV):برابر است با نسبت بدهی‌ها به جمع کل دارایی‌ها.

اندازه شرکت (SIZE): برابر است با لگاریتم طبیعی دارایی‌ها.

 

یافته‌های پژوهش

به‌منظور بررسی مشخصات عمومی متغیرها و تجزیه‌وتحلیل دقیق آن‌ها، آشنایی با آمار توصیفی مربوط به متغیرها لازم است. جدول (1)، آمار توصیفی داده‌های مربوط به متغیرهای مورداستفاده در تحقیق را نشان می‌دهد. آمار توصیفی مربوط به 91 شرکت نمونه طی دوره زمانی 6 ساله (1391 تا 1396) می‌باشد. نتایج تحلیل توصیفی داده‌ها را می‌توان در قالب موارد زیر خلاصه نمود:

در جدول (1) مقدار میانگین برای متغیر نرخ تورم برابر با (0102/.) می‌باشد که نشان می‌دهد بیشتر داده‌ها حول این نقطه تمرکز یافته‌اند. مقدار انحراف معیار برای اندازه شرکت برابر با 1.455 و برای نرخ تورم برابر است با 0.076 می‌باشد که نشان می‌دهد این دو متغیر به ترتیب دارای بیشترین و کمترین انحراف معیار هستند. کمترین مقدار برای نرخ تورم برابر با 0.076 و بیشتر مقدار برابر با 0.113 می‌باشد.

 

جدول 1، آمار توصیفی متغیرهای پژوهش

نام متغیر

تعداد

میانگین

انحراف معیار

کمترین

بیشترین

نرخ تورم

546

0.0102

0.013

0.076

0.113

جریان‌های نقد عملیاتی

546

0.125

0.134

0.460-

0.642

اهرم مالی

546

0.569

0.184

0.090

0.964

اندازه شرکت

546

14.105

1.455

10.352

19.149

 

توزیع فراوانی

متغیرهای کیفی متغیرهایی مجازی هستند که عدد صفر یا یک را برمی‌دارند. در پژوهش حاضر نیز، چون متغیرهای بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری، متغیر کیفی هستند جدول توزیع فراوانی آن‌ها بدین‌صورت  است:

همان‌طور که در جدول (2) قابل مشاهده است، جمع کل شرکت - سال‌های مورد بررسی برابر با 546 می‌باشد که تعداد 415 شرکت – سال معادل 76 درصد سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد دارند.

جدول 2، توزیع فراوانی متغیر سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد

شرح

فراوانی

درصد فراوانی

سرمایه‌گذاری کمترازحد

131

23.99

سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد

415

76.01

جمع کل

546

100

 

همان‌طور که در جدول (3) قابل مشاهده است، جمع کل شرکت - سال‌های مورد بررسی برابر با 546 می‌باشد که تعداد 430 شرکت – سال معادل 78.75 درصد بیش اعتمادی مدیریتی دارند.

جدول 3، توزیع فراوانی متغیر بیش اعتمادی مدیریتی

شرح

فراوانی

درصد فراوانی

اطمینان کمتر‌ازحد مدیران

116

21.25

اطمینان بیش‌ازحد مدیران

430

78.75

جمع کل

546

100

 

آزمون جارک-برا

نرمال بودن متغیرها (به‌خصوص متغیر وابسته در مدل‌های رگرسیونی)، شرط اولیه انجام کلیه آزمون‌های پارامتریک می‌باشد. با استفاده از آزمون جارک-برا نرمال بودن توزیع متغیرهای پژوهش موردبررسی قرارگرفته است که نتایج این آزمون بدین شرح است:

طبق نتایج آزمون جارک-برا (جدول 4) مشاهده می‌شود متغیر اندازه شرکت از توزیع نرمال برخوردار است اما سایر متغیرهای پژوهش از توزیع نرمال برخوردار نیستند. لازم به توضیح است که در جدول 7 آزمون جارک-برا برای بررسی نرمال بودن جملات اخلال انجام‌شده است که نتایج نشان می‌دهد خطاهای باقی‌مانده نرمال هستند.

 

جدول 4، نتایج آزمون جارک-برا

نام متغیر

تعداد مشاهدات

معناداری جارک-برا

نتیجه

سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد

546

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اطمینان بیش‌ازحد مدیران

546

0.0000

توزیع نرمال ندارد

نرخ تورم

546

0.0000

توزیع نرمال ندارد

جریان‌های نقد عملیاتی

546

0.0000

توزیع نرمال ندارد

اهرم مالی

546

0.0002

توزیع نرمال ندارد

اندازه شرکت

546

0.1554

توزیع نرمال دارد

 

آزمون مانایی

یکی از شرایط اولیه قبل از برآورد مدل، بررسی مانایی متغیرها می‌باشد. در این پژوهش برای بررسی وجود ریشه واحد در داده‌های پانل از آزمون هاریس استفاده‌شده است که نتایج آن به‌صورت جدول شماره 5، به‌صورت زیر می‌باشد:

با توجه به جدول شماره فوق مشاهده می‌شود که سطح معنی‌داری متغیر اندازه شرکت بیش از 5 درصد بوده و بیانگر مانا نبودن متغیرها است. درصورتی‌که سطح معنی‌داری مابقی متغیرها کمتر از 5 درصد بوده و بیانگر مانا بودن متغیرها است. لازم به توضیح است که در جدول 8 آزمونی به نام آزمون هم جمعی (مانا بودن جملات اخلال) انجام‌شده است که نتایج نشان می‌دهد خطاهای باقی‌مانده مانا هستند و می‌توان گفت که نیازی به مانا بودن تک‌تک متغیرها نیست و مدل به‌صورت هم جمعی مانا است.

جدول 5، آزمون مانایی(هاریس) برای متغیرهای پژوهش

نام متغیر

آماره آزمون

سطح معناداری

نتیجه

سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد

5.6514-

0.0000

مانا است

اطمینان بیش‌ازحد مدیران

15.5050-

0.0000

مانا است

نرخ تورم

2.0784-

0.0188

مانا است

جریان‌های نقد عملیاتی

12.9564-

0.0000

مانا نیست

اهرم مالی

6.0505-

0.0000

مانا است

اندازه شرکت

3.0721

0.9989

مانا نیست

 

طبق نتایج جدول (6)، مشاهده می‌شود که اطمینان بیش‌ازحد مدیران دارای ضریب مثبت (و سطح معناداری کمتر از 5 درصد) می‌باشد می‌توان گفت که بین اطمینان بیش‌ازحد مدیران و بیش سرمایه‌گذاری رابطه مثبت و معناداری وجود دارد و فرضیه اول مورد پذیرش قرار می‌گیرد و نیز مشاهده می‌شود که تعامل نرخ تورم*اطمینان بیش‌ازحد مدیران دارای ضریب منفی و سطح معناداری کمتر از 5 درصد می‌باشد بنابراین می‌توان گفت که تعامل نرخ تورم*اطمینان بیش‌ازحد مدیران رابطه منفی و معناداری با بیش سرمایه‌گذاری دارد و فرضیه دوم مورد پذیرش قرار می‌گیرد. ضریب تعیین ضریب مکفادن برابر با 10 درصد می‌باشد که نشان می‌دهد متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل توانسته‌اند 10 درصد از تغییرات متغیر وابسته را توضیح دهند. آماره راست نمایی برابر با 61.69 و سطح معناداری آن کمتر از 5 درصد می‌باشد ازاین‌رو می‌توان گفت که مدل برازش شده از اعتبار کافی برخوردار است.

جدول 6، تخمین نهایی با الگوی لجستیک

متغیرها

ضرایب

خطای استاندارد

آماره z

سطح معناداری

اطمینان بیش‌ازحد مدیران

0.527

0.260

2.03

0.043

نرخ تورم

4.488-

8.383

0.54-

0.592

نرخ تورم*اطمینان بیش‌ازحد مدیران

1.651-

0.301

5.49-

0.000

جریان‌های نقد عملیاتی

0.132-

0.884

0.15-

0.881

اهرم مالی

1.886-

0.640

2.95-

0.003

اندازه شرکت

0.265-

0.076

3.46-

0.001

عرض از مبدأ

7.404

1.404

5.27

0.000

ضریب مکفادن (R)

10 درصد

آماره  راست نمایی (LR)

61.69

سطح معناداری (LR)

0.0000

 

آزمون نرمال بودن باقی‌مانده‌ها

با توجه به جدول (7) سطح معناداری آزمون بیشتر از 5 درصد است ازاین‌رو می‌توان گفت که متغیر جملات اخلال از توزیع نرمال برخوردار هستند.

جدول 7، نتایج آزمون جارک-برا (فرضیه (مدل) پژوهش)

نام متغیر

تعداد مشاهدات

چولگی

کشیدگی

معناداری جارک-برا

نتیجه

جملات اخلال

833

0.2713

0.9764

0.5449

توزیع نرمال دارد

 

مانا بودن باقی‌مانده‌ها

با توجه به جدول (8) سطح معناداری آزمون کمتر از 5 درصد است ازاین‌رو می‌توان گفت که مدل‌های رگرسیونی به‌صورت هم جمعی، مانا هستند.

جدول 8، نتایج آزمون مانا بودن باقی‌مانده‌ها

مدل‌های پژوهش

آماره آزمون

سطح معنی‌داری

نتیجه

فرضیه (مدل)

4.4554-

0.000

جملات خطا مانا هستند

 

بحث، نتیجه‌گیری و پیشنهادها

در پژوهش حاضر به بررسی تأثیر نوسانات نرخ تورم بر ارتباط بین بیش اعتمادی مدیران و بیش سرمایه‌گذاری در شرکت‌های پذیرفته‌شده بورس اوراق بهادار تهران برای سال‌های 1391-1396 مورد بررسی قرار گرفت. به طور خاص نوسانات نرخ تورم، بیش اعتمادی مدیران ، بیش سرمایه‌گذاری به عنوان متغیرهای اصلی این پژوهش بودند. دو فرضیه در این پژوهش مورد بررسی و آزمون قرار گرفتند که با توجه به نتایج حاصل از آزمون فرضیه‌ی اول می‌توان گفت که وجود بیش اعتمادی مدیران باعث افزایش سرمایه‌گذاری بیش‌ازحد می‌شود و فرضیه اول موردپذیرش قرار می‌گیرد. نتایج حاصل از این فرضیه مخالف با پژوهش ایشیکاوا و تاکاشیی[21] (2010) و حسنی و زیقمی (1394) است و طبق نتایج حاصل از آزمون فرضیات، می‌توان گفت که تعامل نرخ تورم و اطمینان بیش‌ازحد مدیران بر بیش سرمایه‌گذاری تأثیر دارد و این تأثیر منفی و معنادار است. یعنی نرخ تورم رابطه بین اطمینان بیش‌ازحد مدیران و بیش سرمایه‌گذاری را تعدیل می‌کند.  هر پژوهشی محدودیت‌های خاص خودش را دارد این پژوهش نیز با محدودیت‌هایی مواجه بود و تعدادی از شرکت‌های بورسی به دلیل در دسترس نبودن داده‌هایشان و برخی‌ها نیز به دلیل تغییر سال مالی آن‌ها  به‌غیراز پایان اسفندماه کنار گذاشته شدند و همچنین به دلیل اینکه این پژوهش در یک دوره‌ی 6 ساله بررسی شده است ممکن است در جایی دیگر و یا با تغییر دوره‌ی آن نتایج حاصل از پژوهش متفاوت باشد لذا لازم است در مورد استفاده از نتیجه‌ی پژوهش با احتیاط عمل شود. همچنین اگر جهت اندازه‌گیری اطمینان بیش از حد مدیران اگر از روش دیگری استفاده می‌شد ممکن بود نتایج حاصل از پژوهش متفاوت باشد.

با توجه به اینکه تعامل نرخ تورم و بیش اعتمادی مدیران بیش سرمایه‌گذاری تأثیر منفی و معنادار دارد یعنی نوسانات نرخ تورم موجب تضعیف و معکوس شدن رابطه بین بیش اعتمادی و بیش سرمایه‌گذاری می‌شود. سرمایه‌گذاران جهت سرمایه‌گذاری بهتر، می‌توانند این نکته را در نظر داشته باشند که هرچقدر نوسانات نرخ تورم بیشتر باشد با بیش اعتمادی و خوش‌بینی مدیران، بیش‌ سرمایه‌گذاری، کمتر می‌شود. با توجه به نتایج این پژوهش، جهت بسط این موضوع و نتایج بیشتر در این رابطه به پژوهشگران توصیه می‌شود تأثیر توان حاکمیت شرکتی بر رابطه بین بیش اعتمادی و بیش سرمایه‌گذاری را موردبررسی قرار دهند و همچنین تحقیق حاضر را به تفکیک صنایع انجام دهند.

 

منابع

ü       امیری، هادی، چشمی، علی، (1383)، محاسبه هسته تورم در ایران، جستارهای اقتصادی، 1(1)، صص 127-157.

ü       بادآور نهندی، یونس، تقی زاده خانقاه، وحید، (1392)، بررسی ارتباط بین کیفیت حسابرسی و کارایی سرمایه‌گذاری، بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، 20(2)، صص 19-42.

ü       پاشایی فام، رامین، امیدی پور، رضا، (1388)، بررسی تأثیر نرخ تورم بر بازده واقعی سهام در اقتصاد ایران. فصلنامه پژوهش‌ها و سیاست‌های اقتصادی، 17(50)، صص 93-113.

ü       جهانخانی، علی، نوفرستی، محمد، نوقراگوزلو، محمد، (1388)، بررسی اطمینان بیش‌ازحد سرمایه‌گذاران و حجم معاملات در بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه چشم‌انداز مدیریت، 30، صص 105-123.

ü       حسنی، محمد، ذیقیی، الناز، (1394)، شواهدی تجربی از رابطه بین بیش اطمینانی و بیش سرمایه‌گذاری، فصلنامه بورس اوراق بهادار تهران، 8 (23)، صص 73-97.

ü       حیدری، مهدی، (1393)، بررسی تأثیر عامل رفتاری اعتماد بیش از حد مدیریت بر چسبندگی هزینه: نقش تعدیلی عوامل اقتصادی و عوامل مبتنی بر نظریه‌ی نمایندگی در آن، فصلنامه علمی-پژوهشی بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، 21(2)، صص 151-172.

ü       خوش‌طینت، محسن، نادی قمی، ولی اله، (1388)، چارچوب رابطه رفتار اطمینان بیش از حد سرمایه‌گذاران با بازده سهام، فصلنامه مطالعات تجربی حسابداری مالی، مقاله 2، 7 (25)، صص 53-85.

ü       علی نژاد ساروکلائی، مهدی، صبحی، علی، (1393)، تأثیر بیش اعتمادی مدیران بر خطای مدیریت در پیش‌بینی سود شرکت‌های پذیرفته شده در بورس تهران، کنفرانس بین‌المللی حسابداری، اقتصاد و مدیریت مالی، تهران، شرکت دانش محور ارتاخه.

ü       فروغی، داریوش، مؤذنی، نرگس، (1396)، تأثیر اطمینان بیش از حد مدیریتی بر ارزش شرکت. مجله علمی- پژوهشی دانش حسابداری مالی، دوره 4 شماره(4)، پیاپی 15، صص 63-83.

ü       فروغی ، داریوش و نخبه فلاح ، زهرا، (1393)، تأثیر اطمینان بیش از حد مدیریتی بر محافظه‌کاری شرطی و غیرشرطی، پژوهش‌های حسابداری مالی،  6(1)،صص 27-44.

ü       فلاح شمس لیالستانی، میر فیض، قالیباف اصل، حسن و نوبخت سرایی، سمیر، (1389)، بررسی اثر تجربه بر ریسک‌پذیری، بیش اطمینانی و رفتار توده‌وار، فصلنامه بورس اوراق بهادار، 3 (12)، صص 25-42.

ü       قلی بگلو، محمدرضا، (1386)، تناوب تکرار تغییر قیمت‌های خرده‌فروشی و بررسی عوامل مؤثر بر آن، مجله روند، 52و53، صص 113-152.

ü       مدرس، احمد، حصارزاده، رضا، (1387)، کیفیت گزارشگری مالی و کارایی سرمایه‌گذاری، فصلنامه بورس اوراق بهادار، 1(2)، صص 85-116.

ü  Ahmed, A. & Duellamanm S. (2012). Managerial overconfidence and accounting conservatism.  Journal of Accounting Research. 51 (1): 1-30.

ü  Barros, L.A.B.C. and da Silveira, A.D.M. (2009), “Overconfidence, Managerial Optimism, and the Determinants of Capital Structure”, Brazilian Review of Finance, Vol. 6 No. 3, pp. 293-335.

ü  Bertrand, M., and Mullainathan,S.(2003) "Enjoying the Quiet Life?" Corporate governance and managerial preferences. Journal of Political Economy 111, 1043-1075.

ü  Bharati, R., Doellman, T., Fu, X., (2016). CEO confidence and stock return. Journal of Contemporary Accounting & Economics. 12, 89-110.

ü  Biddle, G.; G. Hilary; and R. S. Verdi. “How Does Financial Reporting Quality Relate to Investments Efficiency?” Journal of Accounting and Economics 48 (2009): 112-131.

ü  Chen. S, and Xu. s, andWu, D. (2014). Corporate governance and the Asymmetric behavior of selling, general and administrative costs: the evidence from state antitakeover laws, available at: www. ssrn. com.

ü  Fazzary, S. & Hubbard, R. G. & Petersen, B. (1988)." Financing Constraints and Corporate Investment ", Brookings Papers on (2), 141–195.

ü  Hirshleifer, D. (2001) “Investor Psychology and Asset Pricing”. Journal of Finance, 56, p. 1533-1597.

ü  Hsieh, T., Bedard, J., Johnstone, K., (2014). “CEO Overconfidence and Earnings Management During Shifting Regulatory Regimes”. J. Bus. Finance Account. 41 (9–10), 1243–1268

ü  Huang, R., Keng Tan, K.J., W.Faff, R., (2016). CEO overconfidence and corporate debt maturity. Journal of Corporate Finance. 36, 93-110.

ü  Ishikawa,M., & Takahashi, H. (2010)."Overconfident Managers and External Financing Choice", Review of Behavioral Finance, 2, 37–58.

ü  Kim, J. B., Wang, Z. & Zhang, L. (2014). “CEO Overconfidence and Stock Price Crash Risk”, Working Paper, Available: http://www.ssrn.com

ü  Li, Q., Wang, T. (2010). Financial reporting quality and corporate investment efficiency: Chinese experience. Nankai Business Review International, 1 (2): 197-213.

ü  Li, Z.L., Zhao, H.P. and Song, Y.F. (2009), “Empirical Research on Managerial Overconfidence and Corporate Financing Behavior of Pecking-Order”, IEEE 16th International Conference on Industrial Engineering and Engineering Management (IE&EM 2009), pp. 1496-1500

ü  Lin, K. J., Karim, E. K. & Carter, C. (2015).why does China's stock market have highly synchronous stock price movements? An information supply perspective Advances in Accounting, 31(1), 68-79.

ü  Pompian, M.M. (2006). Behavioral Finance and Wealth Management, translated by: Ahmad Badri, Kayhan Publishers.

ü  Richardson, S. (2006). Over-investment of free cash flow. Review of Accounting Studies, 11: 159-189.

ü  Schrand, C.M. and Zechman, S.L. (2012), “Executive Overconfidence and The Slippery Slope to Financial Misreporting”, Journal of Accounting and Economics, Vol. 53 No. 1, pp. 311-329.

ü  Verdi, R, S,(2006), Financial reporting quality and investment efficiency, working paper, Sloan School of Management, MIT.

ü  Wurgler, J. (2000). Financial markets and the allocation of capital. Journal of Financial Economics, 58 (1-2): 187-214.



1 Ahmed and Duellamanm

2 Schrand and Zechman

3 Hsieh & Bedard & Johnstone

4 Chen & Xu &Wu

5 Barros and da Silveira

[6] Li & Zhao & Song

[7] Verdi

[8] Biddle & Hilary & Verdi

[9] Bertrand & Mullainathan

[10] Fazzary & Hubbard & Petersen

[11] Richardson

[12] Hirshleifer

[13] Self-Deseption Theory

[14] Pompian

[15] Bharati & Doellman

[16] Huang et al

[17] Lin & Karim & Carter

[18] Li & Wang

[19] Wurgler

[20] Bergstresser

[21] Ishikawa & Takahashi